Deux développements significatifs en gouvernance des sociétés | En rappel


Aujourd’hui, je veux porter à l’attention de mes lecteurs un article de Assaf Hamdani* et Sharon Hannes* qui aborde deux développements majeurs qui ont pour effet de bouleverser les marchés des capitaux.

D’une part, les auteurs constatent le rôle de plus en plus fondamental que les investisseurs institutionnels jouent sur le marché des capitaux aux É. U., mais aussi au Canada.

En effet, ceux-ci contrôlent environ les trois quarts du marché, et cette situation continue de progresser. Les auteurs notent qu’un petit nombre de fonds détiennent une partie significative du capital de chaque entreprise.

Les investisseurs individuels sont de moins en moins présents sur l’échiquier de l’actionnariat et leur influence est donc à peu près nulle.

Dans quelle mesure les investisseurs institutionnels exercent-ils leur influence sur la gouvernance des entreprises ? Quels sont les changements qui s’opèrent à cet égard ?

Comment leurs actions sont-elles coordonnées avec les actionnaires activistes (hedge funds) ?

La seconde tendance, qui se dessine depuis plus de 10 ans, concerne l’augmentation considérable de l’influence des actionnaires activistes (hedge funds) qui utilisent des moyens de pression de plus en plus grands pour imposer des changements à la gouvernance des organisations, notamment par la nomination d’administrateurs désignés aux CA des entreprises ciblées.

Quelles sont les nouvelles perspectives pour les activistes et comment les autorités réglementaires doivent-elles réagir face à la croissance des pressions pour modifier les conseils d’administration ?

Je vous invite à lire ce court article pour avoir un aperçu des changements à venir eu égard à la gouvernance des sociétés.

Bonne lecture !

 

The Future of Shareholder Activism

 

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Two major developments are shaping modern capital markets. The first development is the dramatic increase in the size and influence of institutional investors, mostly mutual funds. Institutional investors today collectively own 70-80% of the entire U.S. capital market, and a small number of fund managers hold significant stakes at each public company. The second development is the rising influence of activist hedge funds, which use proxy fights and other tools to pressure public companies into making business and governance changes.

Our new article, The Future of Shareholder Activism, prepared for Boston University Law Review’s Symposium on Institutional Investor Activism in the 21st Century, focuses on the interaction of these two developments and its implications for the future of shareholder activism. We show that the rise of activist hedge funds and their dramatic impact question the claim that institutional investors have conflicts of interest that are sufficiently pervasive to have a substantial market-wide effect. We further argue that the rise of money managers’ power has already changed and will continue to change the nature of shareholder activism. Specifically, large money managers’ clout means that they can influence companies’ management without resorting to the aggressive tactics used by activist hedge funds. Finally, we argue that some activist interventions—those that require the appointment of activist directors to implement complex business changes—cannot be pursued by money managers without dramatic changes to their respective business models and regulatory landscapes.

We first address the overlooked implications of the rise of activist hedge funds for the debate on institutional investors’ stewardship incentives. The success of activist hedge funds, this Article argues, cannot be reconciled with the claim that institutional investors have conflicts of interest that are sufficiently pervasive to have a substantial market-wide effect. Activist hedge funds do not hold a sufficiently large number of shares to win proxy battles, and their success to drive corporate change therefore relies on the willingness of large fund managers to support their cause. Thus, one cannot celebrate—or express concern over—the achievements of activist hedge funds and at the same time argue that institutional investors systemically desire to appease managers.

But if money managers are the real power brokers, why do institutional investors not play a more proactive role in policing management? One set of answers to this question focuses on the shortcomings of fund managers—their suboptimal incentives to oversee companies in their portfolio and conflicts of interest. Another answer focuses on the regulatory regime that governs institutional investors and the impediments that it creates for shareholder activism.

We offer a more nuanced account of the interaction of activists and institutional investors. We argue that the rising influence of fund managers is shaping and is likely to shape the relationships among corporate insiders, institutional investors, and activist hedge funds. Institutional investors’ increasing clout allows them to influence companies without resorting to the aggressive tactics that are typical of activist hedge funds. With institutional investors holding the key to their continued service at the company, corporate insiders today are likely to be more attentive to the wishes of their institutional investors, especially the largest ones.

In fact, in today’s marketplace, management is encouraged to “think like an activist” and initiate contact with large fund managers to learn about any concerns that could trigger an activist attack. Institutional investors—especially the large ones—can thus affect corporations simply by sharing their views with management. This sheds new light on what is labeled today as “engagement.” Moreover, the line between institutional investors’ engagement and hedge fund activism could increasingly become blurred. To be sure, we do not expect institutional investors to develop deeply researched and detailed plans for companies’ operational improvement. Yet, institutional investors’ engagement is increasingly likely to focus not only on governance, but also on business and strategy issues.

The rising influence of institutional investors, however, is unlikely to displace at least some forms of activism. Specifically, we argue that institutional investors are unlikely to be effective in leading complex business interventions that require director appointments. Activists often appoint directors to target boards. Such appointments may be necessary to implement an activist campaign when the corporate change underlying the intervention does not lend itself to quick fixes, such as selling a subsidiary or buying back shares. In complex cases, activist directors are required not only in order to continuously monitor management, but also to further refine the activist business plan for the company.

This insight, however, only serves to reframe our Article’s basic question. Given the rising power of institutional investors, why can they not appoint such directors to companies’ boards? The answer lies in the need of such directors to share nonpublic information with the fund that appointed them. Sharing such information with institutional investors would create significant insider trading concerns and would critically change the role of institutional investors as relatively passive investors with a limited say over company affairs.

The complete article is available here.

____________________________________________

*Assaf Hamdani is Professor of Law and Sharon Hannes is Professor of Law and Dean of the Faculty at Tel Aviv University Buchmann Faculty of Law. This post is based on their recent article, forthcoming in the Boston University Law Review. Related research from the Program on Corporate Governance includes Dancing with Activists by Lucian Bebchuk, Alon Brav, Wei Jiang, and Thomas Keusch (discussed on the Forum here); The Agency Problems of Institutional Investors by Lucian Bebchuk, Alma Cohen, and Scott Hirst (discussed on the Forumhere); and Index Funds and the Future of Corporate Governance: Theory, Evidence, and Policy by Lucian Bebchuk and Scott Hirst (discussed on the forum here).

Top 10 de Harvard Law School Forum on Corporate Governance au 14 novembre 2019


Voici le compte rendu hebdomadaire du forum de la Harvard Law School sur la gouvernance corporative au 14 novembre 2019.

Comme à l’habitude, j’ai relevé les dix principaux billets.

Bonne lecture !

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  1. Designing Proposals with your Unique Investors In Mind
  2. A Guidebook to Boardroom Governance Issues
  3. What Does the Growth of Impact Investing Mean?
  4. Le Club des Juristes Commission Shareholder Activism Report
  5. Civil Rights and Shareholder Activism: SEC v. Medical Committee for Human Rights
  6. 2020 Policy Guidelines—United States
  7. Index Funds and the Future of Corporate Governance: Presentation Slides
  8. CEO Chairman. Two Jobs, One Person
  9. Do Corporate Governance Ratings Change Investor Expectations? Evidence from Announcements by Institutional Shareholder Services
  10. PCAOB Selection Process and the GAO Report

 

L’activisme actionnarial | la situation en France


Voici un texte publié par le Club des juristes français portant sur l’activiste actionnarial.

Cette organisation vient de publier son rapport sur l’état des lieux de l’activisme en France. Le document est en français, ce qui améliore sensiblement la compréhension de la situation.

Après un bref historique du phénomène, les auteurs ont :

identifié les progrès souhaitables (première partie) et ils proposent plusieurs pistes d’amélioration de l’encadrement juridique ou des bonnes pratiques qui régissent l’exercice de l’engagement actionnarial des activistes (deuxième partie).

Vous trouverez ci-dessous le sommaire du rapport, suivi de la table des matières qui fait état des principales recommandations.

Bonne lecture !

ACTIVISME ACTIONNARIAL | Club des juristes français

 

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Sommaire du rapport

 

▶ L’engagement des actionnaires dans la vie de l’émetteur étant
généralement considéré par tous les acteurs du marché comme une
condition de son bon fonctionnement et encouragé comme tel par les
autorités de marché, comment pourrait-on s’étonner qu’un actionnaire
soit particulièrement actif ?

▶ L’activisme actionnarial apparaît aux États-Unis dans les années
1930. Après s’y être épanoui à partir des années 70 et 80, il s’observe
désormais partout où les actionnaires connaissent un renforcement
de leurs droits : en Italie, en Allemagne, aux Pays-Bas, au Royaume-Uni,
etc. L’intérêt pour le sujet a ainsi pris de l’ampleur en Europe, à partir des
campagnes activistes menées dans les années 2000. Davantage qu’un
mimétisme spontané des actionnaires européens, c’est une exportation
des activistes américains à laquelle on assiste. Près de la moitié des
sociétés visées en 2018 ne sont pas américaines. Il semble que
l’activisme se soit développé en cadence de, et parfois en relation avec,
la généralisation de la gestion passive de titres pour compte de tiers.
En contrepoint d’une gestion indicielle qui ne permet pas d’intervenir
de manière ciblée sur une société déterminée, l’actionnaire activiste
intervient ponctuellement et revendique une fonction d’optimisation du
fonctionnement du marché.

▶ Les fonds activistes ont connu une croissance significative, gagnant
par la même occasion en crédibilité et en force. Par exemple, les
activistes américains ont atteint 250,3 milliards de dollars d’actifs
sous gestion au deuxième trimestre de 2018 quand ils n’en avaient que
94,7 milliards au quatrième trimestre de 2010. L’activisme représente
désormais une puissance colossale avec 65 milliards de capital déployé
dans des campagnes en 2018. Les campagnes en Europe ne sont plus
occasionnelles. Avec 58 campagnes européennes en 2018, les fonds
activistes ont indéniablement intégré le paysage boursier.

▶ Désormais, l’activisme actionnarial présente une telle diversité que sa
délimitation, et par conséquent son encadrement, sont des plus ardus.
Ainsi, aucune réglementation spécifique n’est applicable aux seuls
activistes. Seul le droit commun applicable à tout investisseur permet
d’appréhender l’activiste qui se prévaut précisément des prérogatives
ordinaires de l’actionnaire. Qu’il s’agisse des questions écrites posées
en assemblée générale, de la présentation de résolutions alternatives,
de la demande d’une expertise de gestion, ou, enfin, de l’information
périodique ou permanente, l’activiste invoque ses droits de minoritaire.
Il fait toutefois un exercice de ces droits qui peut apparaître
particulièrement radical voire, selon certains, déloyal, et faire peser un
risque d’atteinte à l’intérêt social. Il peut ainsi sortir du cadre que lui
réservait le législateur en mettant parfois en difficulté la société.

▶ Logiquement, le droit commun fournit des outils pour réagir :
identification des actionnaires, déclaration de franchissement de
seuils, déclaration d’intention, déclaration d’un projet d’opération,
déclaration des transferts temporaires de titres, déclaration des
positions nettes courtes en cas de ventes à découvert, déclaration à
la Banque de France, déclaration de clauses des pactes d’actionnaires,
encadrement de la sollicitation active de mandats et transparence sur
la politique de vote des fonds d’investissement. Ce droit commun
apparaît néanmoins insuffisant au regard de la diversité des outils dont
disposent les activistes et de leur sophistication juridique.

▶ La perspective d’une régulation adaptée ou d’une amélioration des
pratiques impose de cerner au préalable ce que recouvre l’activisme
actionnarial.

▶ Une campagne activiste peut être définie comme le comportement
d’un investisseur usant des prérogatives accordées aux minoritaires
afin d’influencer la stratégie, la situation financière ou la gouvernance
de l’émetteur, par le moyen initial d’une prise de position publique.
L’activiste a un objectif déterminé qui peut varier selon les activistes
et les circonstances propres à chaque campagne. L’activisme peut
être short ou long, avec le cas échéant des objectifs strictement
économiques ou alors environnementaux et sociétaux (ESG), chaque
activiste développant des modalités d’action qui lui sont propres.
Malgré ces différences indéniables entre les types d’activisme, les
difficultés soulevées par l’activisme sont communes et justifient de
traiter de l’activisme dans son ensemble.

▶ L’activisme ne doit pas être confondu avec la prise de position ponctuelle
par un actionnaire sur un sujet particulier, lorsque son investissement
n’est pas motivé par cette seule critique. Un investisseur peut ainsi être
hostile aux droits de vote double et le faire savoir, y compris en recourant
à une sollicitation active de mandats, sans être qualifié d’activiste car la création de valeur recherchée ne repose pas exclusivement sur cette
critique. Dans le cas où le retour sur investissement attendu ne repose
que sur une stratégie de contestation, l’investisseur adopte alors une
forme d’activisme économique.

▶ D’un point de vue prospectif, la question de l’activisme actionnarial a
parfois été abordée à l’occasion de travaux portant sur d’autres sujets
de droit des sociétés ou de droit boursier. Outre les rapports élaborés
par le Club des juristes, dans le cadre de la Commission Europe et
de la Commission Dialogue administrateurs-actionnaires, l’AMF,
tout comme les législateurs français et européen ont identifié la
problématique, sans toutefois proposer, à ce jour, un régime juridique
spécifique.

▶ Alors que l’année 2018 a été qualifiée d’année record de l’activisme,
la question de la montée en puissance des activistes, en Europe et en
France, est devenue un enjeu de Place dont se sont notamment saisis
les pouvoirs publics, comme l’illustrent le lancement par l’Assemblée
nationale d’une Mission d’information sur l’activisme actionnarial et
les déclarations récentes du ministre de l’Économie et des Finances.
Les entreprises y voient un sujet sensible et se sont déjà organisées
individuellement en conséquence. L’Association française des
entreprises privées (AFEP) et Paris Europlace ont également initié des
réflexions à ce sujet.

▶ En parallèle, l’activisme actionnarial a depuis plusieurs années donné
lieu à un vif débat académique sur ses effets économiques et sociaux
sur le long terme, tant aux États-Unis qu’en France. Pour ses
partisans, l’activisme actionnarial permet à la société de créer de la
valeur actionnariale et économique sur le long terme. Pour d’autres, les éventuels effets bénéfiques sont identifiés sur le seul court-terme et les
émetteurs doivent au contraire se focaliser sur la création de valeur à
long terme en intégrant plus vigoureusement les questions sociales et
environnementales comme cela a été acté en France par la loi PACTE
à la suite du Rapport NOTAT SÉNARD et aux États-Unis par la position
récente du Business Roundtable.

▶ C’est dans ce contexte que le Club des juristes a décidé la création d’une
commission multidisciplinaire chargée de faire le point des questions
posées par l’activisme actionnarial et de proposer éventuellement
des améliorations à l’environnement juridique et aux pratiques qui le
concernent.

▶ L’objectif de la Commission n’est pas de prendre parti dans le débat
économique, politique et parfois philosophique qui oppose les partisans
et les détracteurs de l’activisme actionnarial, ni de prendre position sur
telle ou telle campagne activiste actuelle ou passée. Il s’agit plutôt
d’identifier les comportements susceptibles d’être préjudiciables à
la transparence, la loyauté et le bon fonctionnement du marché et
d’examiner, au plan juridique, l’encadrement et les bonnes pratiques qui
pourraient être appliqués aux campagnes activistes.

▶ Les travaux de la Commission du Club des juristes ont consisté à
auditionner une trentaine de parties prenantes à la problématique
de l’activisme actionnarial, représentants des émetteurs et des
investisseurs, intermédiaires de marché et des personnalités
qualifiées, afin de bénéficier de leur expérience et de recueillir leur
avis sur les pistes de droit prospectif. Les autorités compétentes ont participé aux travaux de la Commission en qualité d’observateurs et
ne sont en rien engagées par les conclusions de la Commission. Pour
compléter son analyse, une enquête a été effectuée auprès d’environ
deux cents directeurs financiers et responsables des relations avec les
investisseurs de sociétés cotées.

 

Table des matières du rapport 

PREMIÈRE PARTIE – ÉTAT DES LIEUX 

I. LA DÉFINITION DE L’ACTIVISME FACE A LA DIVERSITÉ DES ACTIVISTES

1. L’absence de définition juridique de l’activisme actionnarial
2. L’irréductible hétérogénéité de l’activisme actionnarial

II. DES COMPORTEMENTS PARFOIS DISCUTABLES

1. La construction de la position
2. Le dialogue actionnarial
3. La campagne publique
4. Le vote en assemblée générale

DEUXIÈME PARTIE – PISTES DE RÉFLEXION 

1. De nouvelles règles de transparence
2. L’encadrement du short selling
3. L’encadrement du prêt-emprunt de titres en période
d’assemblée générale
4. L’extension de la réglementation sur la sollicitation
active de mandats à la campagne activiste

II. L’AMÉLIORATION DU DIALOGUE ENTRE éMETTEURS ET INVESTISSEURS 

1. Dialogue collectif : la création d’une plateforme de dialogue
actionnarial
2. Le renforcement du dialogue actionnarial en amont
de la campagne
3. La méthode d’élaboration du code de gouvernement
d’entreprise

III. RÉFLEXIONS SUR LE RÔLE DE L’AMF ET SUR L’ESMA

1. L’intervention de l’AMF
2. Les incertitudes de la notion d’action de concert

Conclusions

Constats sur la perte de contrôle des sociétés québécoises | Le cas de RONA


C’est avec plaisir que je partage l’opinion de Yvan Allaire, président exécutif du CA de l’IGOPP, publié ce jour même dans La Presse.

Ce troisième acte de la saga RONA constitue, en quelque sorte, une constatation de la dure réalité des affaires corporatives d’une société multinationale, vécue dans le contexte du marché financier québécois.

Yvan Allaire présente certains moyens à prendre afin d’éviter la perte de contrôle des fleurons québécois.

Selon l’auteur, « Il serait approprié que toutes les institutions financières canadiennes appuient ces formes de capital, en particulier les actions multivotantes, pourvu qu’elles soient bien encadrées. C’est ce que font la Caisse de dépôt, le Fonds de solidarité et les grands fonds institutionnels canadiens regroupés dans la Coalition canadienne pour la bonne gouvernance ».

Cette opinion d’Yvan Allaire est un rappel aux moyens de défense efficaces face à des possibilités de prises de contrôle hostiles.

Dans le contexte juridique et réglementaire canadien, le seul obstacle aux prises de contrôle non souhaitées provient d’une structure de capital à double classe d’actions ou toute forme de propriété (actionnaires de contrôle, protection législative) qui met la société à l’abri des pressions à court terme des actionnaires de tout acabit. Faut-il rappeler que les grandes sociétés québécoises (et canadiennes) doivent leur pérennité à des formes de capital de cette nature, tout particulièrement les actions à vote multiple ?

Bonne lecture !

RONA, LE TROISIÈME ACTE

 

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Acte I : La velléité de la société américaine Lowe’s d’acquérir RONA survenant à la veille d’une campagne électorale au Québec suscite un vif émoi et un consensus politique : il faut se donner les moyens de bloquer de telles manœuvres « hostiles ». Inquiet de cette agitation politique et sociale, Lowe’s ne dépose pas d’offre.

Acte II : Lowe’s fait une offre « généreuse » qui reçoit l’appui enthousiaste des dirigeants, membres du conseil et actionnaires de RONA, tous fortement enrichis par cette transaction. Lowe’s devient propriétaire de la société québécoise.

Acte III : Devant un aréopage politique et médiatique québécois, s’est déroulé la semaine dernière un troisième acte grinçant, bien que sans suspense, puisque prévisible dès le deuxième acte.

En effet, qui pouvait croire aux engagements solennels, voire éternels, de permanence des emplois, etc. pris par l’acquéreur Lowe’s en fin du deuxième acte ?

Cette société cotée en Bourse américaine ne peut se soustraire au seul engagement qui compte : tout faire pour maintenir et propulser le prix de son action. Il y va de la permanence des dirigeants et du quantum de leur rémunération. Toute hésitation, toute tergiversation à prendre les mesures nécessaires pour répondre aux attentes des actionnaires sera sévèrement punie.

C’est la loi implacable des marchés financiers. Quiconque est surpris des mesures prises par Lowe’s chez RONA n’a pas compris les règles de l’économie mondialisée et financiarisée. Ces règles s’appliquent également aux entreprises canadiennes lors d’acquisitions de sociétés étrangères.

On peut évidemment regretter cette tournure, pourtant prévisible, chez RONA, mais il ne sert à rien ni à personne d’invoquer de possibles représailles en catimini contre RONA.

QUE FAIRE, ALORS ?

Ce n’est pas en aval, mais en amont que l’on doit agir. Dans le contexte juridique et réglementaire canadien, le seul obstacle aux prises de contrôle non souhaitées provient d’une structure de capital à double classe d’actions ou toute forme de propriété (actionnaires de contrôle, protection législative) qui met la société à l’abri des pressions à court terme des actionnaires de tout acabit. Faut-il rappeler que les grandes sociétés québécoises (et canadiennes) doivent leur pérennité à des formes de capital de cette nature, tout particulièrement les actions à vote multiple ?

Il serait approprié que toutes les institutions financières canadiennes appuient ces formes de capital, en particulier les actions multivotantes, pourvu qu’elles soient bien encadrées. C’est ce que font la Caisse de dépôt, le Fonds de solidarité et les grands fonds institutionnels canadiens regroupés dans la Coalition canadienne pour la bonne gouvernance.

(Il est étonnant que Desjardins, quintessentielle institution québécoise, se soit dotée d’une politique selon laquelle cette institution « ne privilégie pas les actions multivotantes, qu’il s’agit d’une orientation globale qui a été mûrement réfléchie et qui s’appuie sur les travaux et analyses de différents spécialistes » ; cette politique donne à Desjardins, paraît-il, toute la souplesse requise pour évaluer les situations au cas par cas ! On est loin du soutien aux entrepreneurs auquel on se serait attendu de Desjardins.)

Mais que fait-on lorsque, comme ce fut le cas au deuxième acte de RONA, les administrateurs et les dirigeants appuient avec enthousiasme la prise de contrôle de leur société ? Alors restent les actionnaires pourtant grands gagnants en vertu des primes payées par l’acquéreur. Certains actionnaires institutionnels à mission publique, réunis en consortium, pourraient détenir suffisamment d’actions (33,3 %) pour bloquer une transaction.

Ce type de consortium informel devrait toutefois être constitué bien avant toute offre d’achat et ne porter que sur quelques sociétés d’une importance stratégique évidente pour le Québec.

Sans actionnaire de contrôle, sans protection juridique contre les prises de contrôle étrangères (comme c’est le cas pour les banques et compagnies d’assurances, les sociétés de télécommunications, de transport aérien), sans mesures pour protéger des entreprises stratégiques, il faut alors se soumettre hélas aux impératifs des marchés financiers.

Top 10 de Harvard Law School Forum on Corporate Governance au 31 octobre 2019


Voici le compte rendu hebdomadaire du forum de la Harvard Law School sur la gouvernance corporative au 31 octobre 2019.

Comme à l’habitude, j’ai relevé les dix principaux billets.

Bonne lecture !

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  1. The New Stock Market: Law, Economics, and Policy
  2. Stakeholder Governance—Issues and Answers
  3. A Common-Sense Approach to Corporate Purpose, ESG and Sustainability
  4. Recruiting ESG Directors
  5. 2019 Proxy Season Review
  6. The New Paradigm
  7. The Beneficial Owner
  8. Public Views on CEOs Earnings
  9. Dilution, Disclosure, Equity Compensation, and Buybacks
  10. Mechanisms of Market Efficiency

Top 10 de Harvard Law School Forum on Corporate Governance au 17 octobre 2019


Voici le compte rendu hebdomadaire du forum de la Harvard Law School sur la gouvernance corporative au 17 octobre 2019.

Comme à l’habitude, j’ai relevé les dix principaux billets.

Bonne lecture !

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  1. Recent Trends in Shareholder Activism
  2. CEO Pay Growth and Total Shareholder Return
  3. Board Oversight of Corporate Compliance: Is it Time for a Refresh?
  4. Institutional Investors’ Views and Preferences on Climate Risk Disclosure
  5. ESG and Executive Remuneration—Disconnect or Growing Convergence?
  6. One Size Does Not Fit All
  7. Loosey-Goosey Governance: Four Misunderstood Terms in Corporate Governance
  8. Disclosure on Cybersecurity Risk and Oversight
  9. Public Enforcement after Kokesh: Evidence from SEC Actions
  10. Dual-Class Shares: A Recipe for Disaster

Top 10 de Harvard Law School Forum on Corporate Governance au 10 octobre 2019


Voici le compte rendu hebdomadaire du forum de la Harvard Law School sur la gouvernance corporative au 10 octobre 2019.

Comme à l’habitude, j’ai relevé les dix principaux billets.

Bonne lecture !

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  1. Women Board Seats in Russell 3000 Pass the 20% Mark
  2. The Reverse Agency Problem in the Age of Compliance
  3. Climate in the Boardroom
  4. Shareholder Activism and Governance in France
  5. Self-Driving Corporations?
  6. A Stakeholder Approach and Executive Compensation
  7. The Role of the Creditor in Corporate Governance and Investor Stewardship
  8. Virtual Shareholder Meetings in the U.S
  9. Corporate Control Across the World
  10. Predicting Long Term Success for Corporations and Investors Worldwide

Top 10 de Harvard Law School Forum on Corporate Governance au 3 octobre 2019


Voici le compte rendu hebdomadaire du forum de la Harvard Law School sur la gouvernance corporative au 3 octobre 2019.

Comme à l’habitude, j’ai relevé les dix principaux billets.

Bonne lecture !

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  1. The Long Term, The Short Term, and The Strategic Term
  2. Taking Significant Steps to Modernize Our Regulatory Framework
  3. 2019 Proxy Season Review: North America Activism
  4. Proxy Advisors and Pay Calculations
  5. 2020 Proxy and Annual Report Season: Time to Get Ready—Already
  6. A Call by Investors on US Companies to Align Climate Lobbying with Paris Agreement
  7. Toward Fair and Sustainable Capitalism
  8. Evolving Board Evaluations and Disclosures
  9. Stakeholder Capitalism and Executive Compensation
  10. Pay for Performance—A Mirage?

Top 10 de Harvard Law School Forum on Corporate Governance au 27 septembre 2019


Voici le compte rendu hebdomadaire du forum de la Harvard Law School sur la gouvernance corporative au 27 septembre 2019.

Comme à l’habitude, j’ai relevé les dix principaux billets.

Bonne lecture !

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  1. Stakeholder Governance—Some Legal Points
  2. Are Early Stage Investors Biased Against Women?
  3. The Effects of Shareholder Primacy, Publicness, and “Privateness” on Corporate Cultures
  4. The Fearless Boardroom
  5. Sustainability in Corporate Law
  6. 2019 ISS Global Policy Survey Results
  7. Taking Corporate Social Responsibility Seriously
  8. SEC Testimony: Oversight of the Securities and Exchange Commission: Wall Street’s Cop on the Beat
  9. Analysis of the Business Roundtable Statement
  10. Q2 2019 Gender Diversity Index

Top 10 de Harvard Law School Forum on Corporate Governance au 19 septembre 2019


Voici le compte rendu hebdomadaire du forum de la Harvard Law School sur la gouvernance corporative au 19 septembre 2019.

Comme à l’habitude, j’ai relevé les dix principaux billets.

Bonne lecture !

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  1. Market Based Factors as Best Indicators of Fair Value
  2. ISS 2019 Benchmarking Policy Survey—Key Findings
  3. Is Your Board Accountable?
  4. 2019 Proxy Season Recap and 2020 Trends to Watch
  5. Trends in Executive Compensation
  6. Setting Directors’ Pay Under Delaware Law
  7. Words Speak Louder Without Actions
  8. Accounting Firms, Private Funds, and Auditor Independence Rules
  9. New Policy for Shareholder Proposal Rule
  10. Directors’ Duties in an Evolving Risk and Governance Landscape

 

Top 10 de Harvard Law School Forum on Corporate Governance au 5 septembre 2019


Voici le compte rendu hebdomadaire du forum de la Harvard Law School sur la gouvernance corporative au 5 septembre 2019.

Comme à l’habitude, j’ai relevé les dix principaux billets.

Bonne lecture !

 

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  1. Closing the Information Gap
  2. Board Oversight of Corporate Political Activity and CEO Activism
  3. Compensation Committees and ESG
  4. A More Strategic Board
  5. Confidentiality and Inspections of Corporate Books and Records
  6. Cyber Risk Board Oversight
  7. Six Reasons We Don’t Trust the New “Stakeholder” Promise from the Business Roundtable
  8. A First Challenge to California’s Board Gender Diversity Law
  9. Smaller Public Companies and ESG
  10. Activist Proxy Slates and Advance Notice Bylaws

Top 10 de Harvard Law School Forum on Corporate Governance au 29 août 2019


Voici le compte rendu hebdomadaire du forum de la Harvard Law School sur la gouvernance corporative au 29 août 2019.

Comme à l’habitude, j’ai relevé les dix principaux billets.

Bonne lecture !

 

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  1. Stakeholder Governance and the Fiduciary Duties of Directors
  2. Board Diversity Study
  3. Relative Performance and Incentive Metrics
  4. CEO Incentives Shown to Yield Positive Societal Benefits
  5. Shareholder Governance and CEO Compensation: The Peer Effects of Say on Pay
  6. Compensation Committees & Human Capital Management
  7. Economic Value Added Makes a Come Back
  8. Rights and Obligations of Board Observers
  9. A New Understanding of the History of Limited Liability: An Invitation for Theoretical Reframing
  10. M&A at a Glance

Top 10 de Harvard Law School Forum on Corporate Governance au 16 août 2019


Voici le compte rendu hebdomadaire du forum de la Harvard Law School sur la gouvernance corporative au 16 août 2019.

Comme à l’habitude, j’ai relevé les dix principaux billets.

Bonne lecture !

 

Dessin à la craie - Les dix premiers Banque d'images - 12392076

 

  1. 5 Steps for Tying Executive Compensation to Sustainability
  2. Building a Sustainable and Competitive Economy: An Examination of Proposals to Improve Environmental, Social, and Governance Disclosures
  3. Managing Legal Risks from ESG Disclosures
  4. Adoption of CSR and Sustainability Reporting Standards: Economic Analysis and Review
  5. Best Practice Principles for Shareholder Voting, Research & Analysis
  6. Female Board Power and Delaware Law
  7. The Governance Implications of the Equifax and Facebook Settlements
  8. Non-Employee Director Pay Practices
  9. More than Money: Venture Capitalists on Board
  10. A New Milestone for Board Gender Diversity

Top 10 de Harvard Law School Forum on Corporate Governance au 8 août 2019


Voici le compte rendu hebdomadaire du forum de la Harvard Law School sur la gouvernance corporative au 8 août 2019.

Comme à l’habitude, j’ai relevé les dix principaux billets.

Bonne lecture !

 

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  1. Building a Climate Change Voting Policy
  2. Director Overboarding: Global Trends, Definitions, and Impact
  3. The Case for Quarterly and Environmental, Social, and Governance Reporting
  4. A Roadmap for President Trump’s Crypto-Crackdown
  5. The Bond Villains of Green Investment
  6. France’s First Binding “Non” on Say-On-Pay
  7. Diversified Portfolios Do Not Reduce Competition
  8. Spotlight on Boards
  9. Employer Losses and Deferred Compensation
  10. Five Takeaways From the 2019 Proxy Season

Top 10 de Harvard Law School Forum on Corporate Governance au 1er août 2019


Voici le compte rendu hebdomadaire du forum de la Harvard Law School sur la gouvernance corporative au 1er août 2019.

Comme à l’habitude, j’ai relevé les dix principaux billets.

Bonne lecture !

 

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  1. 2019 Proxy Season Takeaways
  2. Building a Sustainable and Competitive Economy: An Examination of Proposals to Improve Environmental, Social, and Governance Disclosures
  3. Why Compliance (Still) Matters
  4. Global Securities Litigation Trends
  5. Compensation Consultants and the Level, Composition and Complexity of CEO Pay
  6. The Facebook Settlement
  7. Avoiding a Toxic Culture: 10 Changes to Address #MeToo
  8. Corporate Control and the Limits of Judicial Review
  9. Executive Compensation: The Role of Public Company Shareholders
  10. Oversight and Compliance Reminder

Top 10 de Harvard Law School Forum on Corporate Governance au 25 juillet 2019


Voici le compte rendu hebdomadaire du forum de la Harvard Law School sur la gouvernance corporative au 25 juillet 2019.

Comme à l’habitude, j’ai relevé les dix principaux billets.

Bonne lecture !

 

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  1. Comment Letter Regarding Earnings Releases and Quarterly Reports
  2. Statement on Short-Term/Long-Term Management & Periodic Reporting System
  3. Individual Director Assessments
  4. CEO Pay Ratio: Leading Indicators of Broader Human Resource Matters?
  5. A Banner Proxy Season for Political Disclosure and Accountability
  6. How Much Do Directors Influence Firm Value?
  7. Under Pressure: Directors in an Era of Shareholder Primacy
  8. The Importance of Climate Risks for Institutional Investors
  9. Proxy Voting Outcomes: By the Numbers
  10. The Future of Shareholder Activism

 

Deux développements significatifs en gouvernance des sociétés


Aujourd’hui, je veux porter à l’attention de mes lecteurs un article de Assaf Hamdani* et Sharon Hannes* qui aborde deux développements majeurs qui ont pour effet de bouleverser les marchés des capitaux.

D’une part, les auteurs constatent le rôle de plus en plus fondamental que les investisseurs institutionnels jouent sur le marché des capitaux aux É. U., mais aussi au Canada.

En effet, ceux-ci contrôlent environ les trois quarts du marché, et cette situation continue de progresser. Les auteurs notent qu’un petit nombre de fonds détiennent une partie significative du capital de chaque entreprise.

Les investisseurs individuels sont de moins en moins présents sur l’échiquier de l’actionnariat et leur influence est donc à peu près nulle.

Dans quelle mesure les investisseurs institutionnels exercent-ils leur influence sur la gouvernance des entreprises ? Quels sont les changements qui s’opèrent à cet égard ?

Comment leurs actions sont-elles coordonnées avec les actionnaires activistes (hedge funds) ?

La seconde tendance, qui se dessine depuis plus de 10 ans, concerne l’augmentation considérable de l’influence des actionnaires activistes (hedge funds) qui utilisent des moyens de pression de plus en plus grands pour imposer des changements à la gouvernance des organisations, notamment par la nomination d’administrateurs désignés aux CA des entreprises ciblées.

Quelles sont les nouvelles perspectives pour les activistes et comment les autorités réglementaires doivent-elles réagir face à la croissance des pressions pour modifier les conseils d’administration ?

Je vous invite à lire ce court article pour avoir un aperçu des changements à venir eu égard à la gouvernance des sociétés.

Bonne lecture !

 

 

The Future of Shareholder Activism

 

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Two major developments are shaping modern capital markets. The first development is the dramatic increase in the size and influence of institutional investors, mostly mutual funds. Institutional investors today collectively own 70-80% of the entire U.S. capital market, and a small number of fund managers hold significant stakes at each public company. The second development is the rising influence of activist hedge funds, which use proxy fights and other tools to pressure public companies into making business and governance changes.

Our new article, The Future of Shareholder Activism, prepared for Boston University Law Review’s Symposium on Institutional Investor Activism in the 21st Century, focuses on the interaction of these two developments and its implications for the future of shareholder activism. We show that the rise of activist hedge funds and their dramatic impact question the claim that institutional investors have conflicts of interest that are sufficiently pervasive to have a substantial market-wide effect. We further argue that the rise of money managers’ power has already changed and will continue to change the nature of shareholder activism. Specifically, large money managers’ clout means that they can influence companies’ management without resorting to the aggressive tactics used by activist hedge funds. Finally, we argue that some activist interventions—those that require the appointment of activist directors to implement complex business changes—cannot be pursued by money managers without dramatic changes to their respective business models and regulatory landscapes.

We first address the overlooked implications of the rise of activist hedge funds for the debate on institutional investors’ stewardship incentives. The success of activist hedge funds, this Article argues, cannot be reconciled with the claim that institutional investors have conflicts of interest that are sufficiently pervasive to have a substantial market-wide effect. Activist hedge funds do not hold a sufficiently large number of shares to win proxy battles, and their success to drive corporate change therefore relies on the willingness of large fund managers to support their cause. Thus, one cannot celebrate—or express concern over—the achievements of activist hedge funds and at the same time argue that institutional investors systemically desire to appease managers.

But if money managers are the real power brokers, why do institutional investors not play a more proactive role in policing management? One set of answers to this question focuses on the shortcomings of fund managers—their suboptimal incentives to oversee companies in their portfolio and conflicts of interest. Another answer focuses on the regulatory regime that governs institutional investors and the impediments that it creates for shareholder activism.

We offer a more nuanced account of the interaction of activists and institutional investors. We argue that the rising influence of fund managers is shaping and is likely to shape the relationships among corporate insiders, institutional investors, and activist hedge funds. Institutional investors’ increasing clout allows them to influence companies without resorting to the aggressive tactics that are typical of activist hedge funds. With institutional investors holding the key to their continued service at the company, corporate insiders today are likely to be more attentive to the wishes of their institutional investors, especially the largest ones.

In fact, in today’s marketplace, management is encouraged to “think like an activist” and initiate contact with large fund managers to learn about any concerns that could trigger an activist attack. Institutional investors—especially the large ones—can thus affect corporations simply by sharing their views with management. This sheds new light on what is labeled today as “engagement.” Moreover, the line between institutional investors’ engagement and hedge fund activism could increasingly become blurred. To be sure, we do not expect institutional investors to develop deeply researched and detailed plans for companies’ operational improvement. Yet, institutional investors’ engagement is increasingly likely to focus not only on governance, but also on business and strategy issues.

The rising influence of institutional investors, however, is unlikely to displace at least some forms of activism. Specifically, we argue that institutional investors are unlikely to be effective in leading complex business interventions that require director appointments. Activists often appoint directors to target boards. Such appointments may be necessary to implement an activist campaign when the corporate change underlying the intervention does not lend itself to quick fixes, such as selling a subsidiary or buying back shares. In complex cases, activist directors are required not only in order to continuously monitor management, but also to further refine the activist business plan for the company.

This insight, however, only serves to reframe our Article’s basic question. Given the rising power of institutional investors, why can they not appoint such directors to companies’ boards? The answer lies in the need of such directors to share nonpublic information with the fund that appointed them. Sharing such information with institutional investors would create significant insider trading concerns and would critically change the role of institutional investors as relatively passive investors with a limited say over company affairs.

The complete article is available here.

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*Assaf Hamdani is Professor of Law and Sharon Hannes is Professor of Law and Dean of the Faculty at Tel Aviv University Buchmann Faculty of Law. This post is based on their recent article, forthcoming in the Boston University Law Review. Related research from the Program on Corporate Governance includes Dancing with Activists by Lucian Bebchuk, Alon Brav, Wei Jiang, and Thomas Keusch (discussed on the Forum here); The Agency Problems of Institutional Investors by Lucian Bebchuk, Alma Cohen, and Scott Hirst (discussed on the Forumhere); and Index Funds and the Future of Corporate Governance: Theory, Evidence, and Policy by Lucian Bebchuk and Scott Hirst (discussed on the forum here).

Top 10 de Harvard Law School Forum on Corporate Governance au 11 juillet 2019


Voici le compte rendu hebdomadaire du forum de la Harvard Law School sur la gouvernance corporative au 11 juillet 2019.

Comme à l’habitude, j’ai relevé les dix principaux billets.

Bonne lecture !

 

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  1. 2019 Midyear M&A Trends
  2. Director Independence and Oversight Obligation in Marchand v. Barnhill
  3. An Overview of Vote Requirements at U.S. Meetings
  4. Do the Securities Laws Promote Short-termism?
  5. Emerging Technologies, Risk, and the Auditor’s Focus
  6. Fiduciary Violations in Sale of Company
  7. The Job Rating Game: Revolving Doors and Analyst Incentives
  8. Model Stewardship Code for Long-Term Behavior
  9. Protecting Main Street Investors: Regulation Best Interest and the Investment Adviser Fiduciary Duty
  10. Regulating Libra

 

Top 10 de Harvard Law School Forum on Corporate Governance au 3 juillet 2019


Voici le compte rendu hebdomadaire du forum de la Harvard Law School sur la gouvernance corporative au 3 juillet 2019.

Comme à l’habitude, j’ai relevé les dix principaux billets.

Bonne lecture !

 

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  1. Overview of Recent Stock Exchange Proposals
  2. Dual-Class Shares: Governance Risks and Company Performance
  3. Spotlight on Boards
  4. Baby on Board: Remarks before the Society for Corporate Governance National Conference
  5. Irrelevance of Governance Structures
  6. How Boards Govern Disruptive Technology—Key Findings from a Director Survey
  7. Shareholder Protection and the Cost of Capital
  8. Task Force on Climate-Related Financial Disclosure 2019 Status Report
  9. Glass Lewis, ISS, and ESG
  10. Solving Banking’s “Too Big to Manage” Problem

 

Top 10 de Harvard Law School Forum on Corporate Governance au 21 juin 2019


Voici le compte rendu hebdomadaire du forum de la Harvard Law School sur la gouvernance corporative au 21 juin 2019.

Comme à l’habitude, j’ai relevé les dix principaux billets.

Bonne lecture !

 

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  1. Defined Contribution Plans and the Challenge of Financial Illiteracy
  2. NYS Common Retirement Fund’s Climate Action Plan
  3. Calling the Cavalry: Special Purpose Directors in Times of Boardroom Stress
  4. Debt Default Activism: After Windstream, the Winds of Change
  5. Do Firms Issue More Equity When Markets Become More Liquid?
  6. U.S. Board Diversity Trends in 2019
  7. Regulation Best Interest
  8. Delaware’s New Competition
  9. Business Chemistry: A Path to a More Effective Board Composition
  10. The Modern Dilemma: Balancing Short- and Long-Term Business Pressures