À nouveau, je vous présente un cas de gouvernance, publié en juin 2017, sur le site de Julie Garland McLellan* qui décrit une situation dans laquelle un membre de conseil d’une OBNL évalue les conséquences d’une décision pouvant entraîner des risques pour la santé des clients et conduire à une perte de réputation.
Les administrateurs connaissent maintenant le contexte de la décision prise par le conseil. Cependant, une nouvelle administratrice n’est pas « confortable » avec la décision ; elle se questionne sur le risque occasionné à la santé des athlètes à la suite d’une prise de position du conseil trop peu contraignante.
Notons que la directrice de la sécurité de l’entreprise avait qualifié d’infondée les arguments invoqués par une équipe sportive de ne pas utiliser les mesures de protection suggérées.
Le cas présente la situation de manière assez succincte, mais explicite ; puis, trois experts en gouvernance se prononcent sur le dilemme qui se présente aux personnes qui vivent des situations similaires.
Que devrait faire la nouvelle administratrice Pandora dans les circonstances ?
Je vous invite à lire les opinions des experts en allant sur le site de Julie.
Bonne lecture ! Vos commentaires sont toujours les bienvenus.
Pandora is a new NED on a peak sporting body board. She loves the sport and is thrilled to contribute. However, she is a bit worried about the risks of a recent board conversation.
Her sport has physical risks and is very dangerous if proper precautions are not taken; these include the use of personal protective equipment. At her most recent board meeting the directors discussed the revised sports safety guidelines which mandate the wearing of personal protective equipment during competitions. One of the directors mentioned that a large local club routinely participates in competitions with players who are clearly not wearing safety gear. Another director stated that the club had objected to the draft guidelines on the basis that, in some circumstances, the safety equipment might hamper players’ movements and create other risks. The safety manager, who was presenting to the board, clarified that the club had, indeed, made that claim but that it was, in her opinion, spurious.
The board then discussed the issues associated with banning the non-compliant club from competitions. This was considered a difficult action because the club is very successful and their absence would upset fans. Also, the club is in a high socio economic demographic and contributes funds and political connections to the sport.
Pandora is worried because the discussion was minuted and the decision was to write to the club and remind them of the need to wear safety equipment but not to threaten expulsion from the competition. Is her board now at risk and has she let down the whole sport by being a party to this conversation and failing to persuade her board colleagues to take firmer action?
Yvan Allaire, président exécutif du conseil de l’Institut sur la gouvernance (IGOPP) vient de publier, en collaboration avec François Dauphin, un nouveau document de recherche intitulé « Nos sociétés d’État sont-elles bien gouvernées ? » lequel a fait l’objet d’une analyse succincte par le journaliste Gérald Fillion de la Société Radio-Canada.
Selon l’IGOPP, « les contribuables s’attendent à ce que ces sociétés fassent bon usage des fonds publics qui leur sont confiés, que leur gestion soit efficace, efficiente et transparente, que leur mandat soit clair et pertinent. Leur conseil d’administration, s’appuyant sur des règles et principes de saine gouvernance, devrait jouer un rôle essentiel à cet égard ».
Je crois que ce rapport de recherche saura intéresser les spécialistes de la gouvernance qui œuvrent dans les sociétés d’État et dans les autres organisations parapubliques. Personnellement, je crois que les auteurs ont élaboré une méthodologie de recherche tout à fait pertinente pour évaluer la bonne gouvernance, non seulement des sociétés d’État, mais également de tous les types d’organisation.
Vous trouverez ci-dessous une analyse de Gérald Filion, suivie de la référence au document de recherche de l’IGOPP.
Sur 46 sociétés d’État au Québec seulement 23 obtiennent la note de passage en matière de gouvernance, selon une étude préparée par les chercheurs Yvan Allaire et François Dauphin.
Si les grandes sociétés se démarquent, notamment la Caisse de dépôt, la SAQ et Loto-Québec, d’autres affichent de faibles résultats qui pourraient amener le gouvernement à devoir repenser leur modèle de gouvernance. Parmi les derniers de classe, on compte l’École nationale de police, le Musée national des beaux-arts de Québec et l’Institut de tourisme et d’hôtellerie du Québec.
Ce rapport, publié jeudi par l’Institut sur la gouvernance d’entreprises publiques et privées, s’intéresse à 47 instruments de mesure de la gouvernance des sociétés pour établir un pointage sur 100. La note de passage est établie à 60. Ont été exclues de l’étude 13 sociétés jugées inactives dans les faits ou trop petites. Les 46 sociétés d’État retenues encaissent annuellement des revenus de 63 milliards de dollars et comptent 65 000 employés.
L’Institut sur la gouvernance évalue les sociétés sur les compétences des administrateurs, la transparence, la reddition de compte, la structure du conseil et le déroulement des séances du conseil. Et les résultats sont très inégaux.
L’École nationale de police échoue sur tous les plans, tout particulièrement sur les questions de compétence et de nomination. À l’autre bout du spectre, la Société d’habitation du Québec se démarque à tous les niveaux, avec une note parfaite dans la composition et la structure de son conseil, qui touche surtout à la question de l’indépendance.
L’Institut recommande au gouvernement de revoir certaines lois jugées « désuètes » pour encadrer les sociétés, de rendre publics les profils d’expertise et d’expérience des administrateurs et une foule d’informations pertinentes à leur propos.
Il propose aussi que le gouvernement cesse de rendre le dépôt du rapport annuel des sociétés d’État obligatoire à l’Assemblée nationale avant de le rendre public. Les rapports doivent être disponibles dans des délais plus rapides selon l’Institut sur la gouvernance. Actuellement, il faut attendre 6 mois en moyenne après la fin de l’exercice pour avoir accès au rapport annuel.
Les conseils d’administration des sociétés d’État, écrivent les chercheurs, doivent adopter des principes qui dépassent les exigences de la loi, surtout au chapitre de la « divulgation des profils de compétence, divulgation non obligatoire, mais non prohibée. »
Les conseils doivent s’assurer également que l’information, sur les sites internet des sociétés d’État, est facilement accessible, notamment les résultats de la société, ses stratégies ainsi que les indicateurs de performance. De plus, « une divulgation exhaustive des éléments de rémunération des hauts dirigeants est incontournable. »
Le gouvernement se mêle de tout
L’Institut illustre, chiffres à l’appui, combien le gouvernement s’assure de garder le contrôle sur les nominations des administrateurs.
« Ainsi, écrivent Yvan Allaire et François Dauphin, dans seulement cinq cas avons-nous trouvé une participation claire de la part du conseil dans le processus de sélection des candidats et candidates au poste d’administrateur. Bien sûr, le manque de transparence fausse peut-être en partie les données pour cet élément. Néanmoins, la participation du conseil dans le processus de sélection est extrêmement importante pour assurer non seulement la présence de compétences et d’expériences complémentaires au groupe, mais aussi pour faciliter l’obtention (ou le maintien) d’une dynamique de groupe fonctionnelle. »
Sur les 46 sociétés d’État, seulement trois établissent publiquement sur leur site un lien entre la biographie des administrateurs et les compétences recherchées au conseil.
L’Institut sur la gouvernance est d’avis également qu’une personne ne devrait pas siéger à plus de cinq conseils d’administration en même temps. Or, « au moins quinze (32,6 %) des sociétés comptaient au minimum un membre du conseil siégeant sur plus de cinq conseils d’administration, incluant quelques présidents de conseil. »
Aussi, « 19 sociétés (41,3 %) ne fournissent pas l’information sur l’assiduité des membres aux réunions du conseil. »
Les auteurs constatent également qu’il y a « une différence importante entre les organisations assujetties à la Loi québécoise sur la gouvernance des sociétés d’État promulguée en 2006 et celles qui ne le sont pas. En effet, les sociétés assujetties doivent divulguer davantage d’information, ne serait-ce que pour s’y conformer. Aussi, elles ont en moyenne une note de 70,7, comparativement à 45,2 pour les sociétés qui ne se conforment qu’aux exigences de leurs lois respectives. »
Manque de transparence
C’est pas moins de dix sociétés sur les 46 qui n’ont pas d’indicateur de performance ou de cible pour les évaluer, ou qui ne publient pas leur plan stratégique. Ce manque de transparence touche notamment la Commission de la capitale nationale, Héma-Québec et la Société de la Place des Arts de Montréal.
Yvan Allaire et François Daupin affirment également que « la transparence quant à la rémunération des hauts dirigeants des sociétés d’État peut et devrait être grandement améliorée, ne serait-ce que pour se rapprocher des exigences imposées aux sociétés pourtant dites “privées”.»
Enfin, les auteurs invitent les sociétés d’État à rendre publics la teneur des formations offertes aux administrateurs et les processus d’évaluation des membres du conseil. Cela dit, près du quart des sociétés d’État ne font pas d’évaluation et ne dévoilent pas cette information.
Je vous invite à lire l’ensemble du document sur le site de l’IGOPP, notamment pour connaître les 47 critères de mesure de la gouvernance.
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Les administrateurs de sociétés doivent être beaucoup plus informés des conséquences que les fonds activistes peuvent avoir sur la conduite des entreprises publiques (cotées).
Il plane un air de mystère, et un certain mutisme, sur la nature des opérations et sur les objectifs poursuivis par les investisseurs activistes.
Pourtant, même si le phénomène est de plus en plus répandu, on constate un manque flagrant de formation des administrateurs de sociétés sur les types d’arrangements recherchés par les activistes.
Les pionniers de la recherche dans ce domaine, Lucian Bebchuk* et ses collègues, viennent de publier un billet sur le site de Harvard Law School Forum on Corporate Governance, qui fait la lumière sur le comportement des investisseurs activistes.
Que recherchent les activistes ? Ils veulent convaincre les directions et les conseils d’administration que leurs préconisations conduiront à une meilleure valorisation de l’entreprise.
Ils souhaitent tirer parti des faiblesses de certaines organisations dans le but premier de faire profiter leurs investissements, tout en améliorant la rentabilité des entreprises qui ont des problèmes de gouvernance, de leadership et de vision stratégique.
Quels sont les résultats de la recherche des auteurs eu égard aux motivations, à la nature des arrangements ainsi qu’à leurs conséquences ?
L’étude montre que les négociations sur les modifications organisationnelles souhaitées, reliées au renouvellement du leadership et à la remise en question des opérations, sont difficiles à convenir.
Les fonds activistes préfèrent de loin arriver à des ententes sur la composition du conseil d’administration susceptible de favoriser les changements escomptés.
Les fonds activistes à l’assaut des grands groupes | Le Monde
L’étude indique que les modifications à la constitution du CA mènent souvent :
au remplacement du PDG (CEO) ;
à des paiements accrus aux actionnaires ;
à une plus forte probabilité de vente ou de privatisation de l’entreprise.
Finalement, l’étude montre que les avantages obtenus par les actionnaires activistes ne se font pas au détriment des autres investisseurs. Également, le prix des actions est généralement à la hausse à la suite des négociations sur les arrangements.
Les auteurs dévoilent aussi les moyens utilisés par les fonds activistes pour arriver à leurs fins (« a look into the black box »).
Je suis personnellement convaincu que certaines conséquences non anticipées se produisent et que cette étude doit être mise en relation avec d’autres recherches, notamment celles du professeur Yvan Allaire**.
Afin de mettre en valeur de bonnes pratiques mises en places par des conseils d’administration des sociétés québécoises, le journal Les Affaires, en collaboration avec l’Institut des administrateurs de sociétés (IAS), le Collège des administrateurs de sociétés et l’Institut sur la gouvernance (IGOPP), a tenu le 1er avril dernier une Grande soirée de la gouvernance. Durant cette soirée, le professeur Yvan Allaire, président exécutif du conseil d’administration de l’IGOPP a dévoilé en primeur une étude sur l’enjeu des investisseurs activistes et leurs conséquences pour les conseils d’administration.
Conclusions préliminaires de cette étude :
(1) Les fonds de couverture activistes ne sont pas des « super‐cracks » de la finance, ni de la stratégie, ni des opérations, comme certains semblent le croire (et eux s’évertuent à le faire croire) ;
(2) Leurs recettes sont connues, convenues et prévisibles et ne comportent jamais (ou presque) de perspectives de croissance ;
(3) Leur succès provient surtout de la vente des entreprises ciblées (ou de « spin‐offs ») ;
(4) L’appui important qu’ils reçoivent des fonds institutionnels est surprenant et malencontreux ;
(5) La gouvernance fiduciaire pratiquée depuis Sarbanes‐Oxley et la perte de confiance dans les conseils qui en a résulté leur ouvre toute grande la porte des entreprises.
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We recently released a study, entitled Dancing with Activists, that focuses on “settlement” agreements between activist hedge funds and target companies. Using a comprehensive hand-collected data set, we provide the first systematic analysis of the drivers, nature, and consequences of such settlement agreements.
Our study identifies the determinants of settlements, showing that settlements are more likely when the activist has a credible threat to win board seats in a proxy fight. We argue that, due to incomplete contracting, settlements can be expected to contract not directly on the operational or leadership changes that activists seek but rather on board composition changes that can facilitate operational and leadership changes down the road. Consistent with the incomplete contracting hypothesis, we document that settlements focus on boardroom changes and that such changes are subsequently followed by increases in CEO turnover, increased payout to shareholders, and higher likelihood of a sale or a going-private transaction.
We find no evidence to support concerns that settlements enable activists to extract significant rents at the expense of other investors by introducing directors not supported by other investors or by facilitating “greenmail.” Finally, we document that stock price reactions to settlement agreements are positive and that the positive reaction is higher for “high-impact” settlements. Our analysis provides a look into the “black box” of activist engagements and contributes to understanding how activism brings about changes in its targets.
Below is a more detailed account of the analysis and findings of our study.
In August 2013, Third Point, the hedge fund led by Daniel Loeb, disclosed a significant stake in the auction house Sotheby’s, criticized the company for its poor governance and its failure to take advantage of a booming market for luxury goods, and called for the ouster of the company’s CEO. Third Point launched a proxy fight for board representation and both sides prepared for a contested election at the company’s upcoming annual meeting. However, the day before the scheduled annual shareholder meeting, the company’s board of directors and the activist fund entered into a settlement agreement in which Sotheby’s agreed to appoint three of the Third Point director candidates and Third Point agreed to discontinue the proxy fight. The settlement terms did not require the company to make any of the operational and executive changes that Third Point was seeking. However, ten months later, Sotheby’s announced the hiring of a new CEO, the appointment of a new board chairman, and a plan to return capital to its investors.
While such settlements used to be rare, they now occur with significant frequency, and they have been attracting a great deal of media and practitioner attention. Understanding settlement agreements is important for obtaining a complete picture of the corporate governance landscape and the role of activism within it. Using a comprehensive, hand-collected dataset of settlement agreements, we provide in this study the first systematic empirical investigation of activist settlements. We study the drivers of settlements, their growth over time, their impact on board composition, their consequences for the operational and personnel choices that targets make, and the stock market reaction accompanying them. We further study the aftermath of settlements in terms of CEO turnover, payouts to shareholders, M&A activity, and operating performance.
With the growing recognition of the importance of hedge fund activism, a large empirical literature on the subject has emerged (see Brav et al. (2015b) for a recent survey). This literature has studied the initiation of activist interventions—the time at which activists announce their presence, usually by filing Schedule 13(d) with the SEC after passing the 5% ownership threshold, and the stock market reactions accompanying such announcements. This literature has also studied extensively the changes in the value, performance and behavior of firms that take place during the years following activist interventions; among other things, researchers have studied the changes in Tobin’s Q, return on assets (ROA), payouts to shareholders, capital structure, likelihood of an acquisition, and accounting practices that ultimately follow activist interventions. But there has been limited empirical work on the “black box” in between—the channels through which activists’ influence is transmitted and gets reflected in targets’ economic outcomes. In particular, the determinants, nature and role of settlement agreements—and the cooperation between activists and targets that they introduce—have not been subject to a systematic empirical examination. We attempt to help fill this gap.
We begin by investigating the factors that determine the likelihood that an activist will be able to obtain a settlement agreement. Building on insights from the economics of settlements, we hypothesize that an activist will need to have a credible threat to win seats in a proxy fight to be able to extract a settlement agreement. Consistent with this hypothesis, we find that the likelihood of a settlement agreement in general, and a “high-impact” settlement agreement involving a substantial change in company leadership, covaries with several factors that are associated with improved odds for the activist in winning board seats in a proxy fight.
We quantify the upward trend in activist settlements. In particular, we show that the unconditional likelihood of a settlement increased threefold from the time period 2000-2002 (3%) to the period 2003-2005 (9%), increased by another 56% during 2006-2008 (14%) and by 29% during 2009-2011 (18%). These results hold when controlling for target and activist characteristics. Consistent with the view that settlements require activists having a credible threat to win board seats in a proxy fight, we argue that the increase in the settlement rate was driven by the growing willingness of institutional investors and proxy advisors to support activists, which in turns strengthened the credibility of the activist’s threat to win seats in a contest.
Turning to the terms of settlements, we explain the cost and difficulty of entering into contractual agreements that specify ultimate outcomes—the types of changes in operations, strategy, payouts or executive personnel that activists often seek. We document that settlements indeed rarely stipulate directly such outcomes. Rather, activists commonly settle on changes in board composition. We demonstrate that settlements are a key channel through which activists bring about board changes and we investigate the nature of these changes, showing that they bring about an increase in the number of activist-affiliated and activist-desired directors, well-connected directors and decrease the number of old and long-tenured directors.
Why do activists settle on changes in board composition if their ultimate goal is in bringing about operational or personnel changes? We argue that introducing individuals into the boardroom who are sympathetic, or at least open to the changes sought by the activist, is an intermediary step that can facilitate and bring about such changes. Consistent with this view, we show that, while settlements generally do not specify an ouster of the CEO, settlements are followed by a considerable increase in CEO turnover and in the performance-sensitivity of CEO turnover in the years following the settlement. Thus, settlements often plant the seeds for a subsequent CEO removal that is more face-saving to the CEO and the incumbent directors than an immediate ouster would be. Similarly, while settlement agreements generally do not specify operational changes, we document that such changes do follow in subsequent years. Settlements are followed by increased payouts to shareholders, a higher likelihood of target firms being acquired, and improvements in ROA.
We also investigate concerns raised by practitioners and the media that settlements between activists and targets enable activists to extract rents at the expense of other shareholders who are not “at the table” when the settlement is negotiated. We examine two suggested channels for such rent extraction and find little evidence that settlements provide activists with significant rents at other shareholders’ expense. First, we find no evidence that settlements enable activists to put directors on the board who are not supported by other shareholders. Directors who enter the board through settlements do not receive less voting support at the following annual general meeting than incumbent directors or those activist directors who get on the board without a settlement. Second, we find little evidence that settlements produce a significant incidence of “greenmail” by getting the target to purchase shares from the activist at a premium to the market price; buybacks of activist shares occur in a very small fraction of settlement agreements and, when they do occur, they are typically executed at the market price.
Finally, we analyze the stock market reactions accompanying the announcement of a settlement agreement. Settlements are accompanied by positive abnormal stock returns. Furthermore, we find that the positive abnormal returns are especially large when the settlement is “high impact” in terms of introducing two or more new directors or providing for an immediate CEO turnover. This pattern is consistent with the view that the market welcomes the boardroom and leadership changes that activist settlements produce and inconsistent with the view that such changes can be expected to be disruptive and detrimental to other shareholders.
*Lucian Bebchuk is Professor of Law, Economics, and Finance, and Director of the Program on Corporate Governance, at Harvard Law School; Alon Brav is Professor of Finance at Duke University; Wei Jiang is Professor of Finance at Columbia Business School; and Thomas Keusch is Assistant Professor at the Erasmus University School of Economics. This post is based on their study, Dancing with Activists, available here. This study is part of the research undertaken by the Project on Hedge Fund Activism of the Program on Corporate Governance. Related Program research includes The Long-Term Effects of Hedge Fund Activism by Bebchuk, Brav and Jiang (discussed on the Forum here); and The Law and Economics of Blockholder Disclosure by Lucian Bebchuk and Robert J. Jackson Jr. (discussed on the Forum here).
**Yvan Allaire, Voir la publication « L’IGOPP dévoile une étude sur l’enjeu des investisseurs activistes et leurs conséquences pour les conseils », site de l’IGOPP.
Aujourd’hui, je vous présente le point de vue très tranché de David J. Berger* sur l’émission d’action à droit de vote multiple.
L’auteur démontre que les offres d’actions de ce type sont en pleine croissance et que les bourses Nasdaq et NYSE sont favorables à l’émission de telles actions. Aux É.U., environ 10 % des entreprises cotées en bourse utilisent une telle structure de capital.
Il avance que les organismes de régulation tels que la SEC (ou l’AMF au Québec) ne doivent pas s’immiscer dans le processus d’offre parce que le système fonctionne bien et que différents arrangements d’émission d’action doivent être envisagés pour tenir compte des besoins particuliers des entreprises publiques.
Cette prise de position est radicalement différente de celle de Bebchuk et Kastiel qui, comme présentée dans mon billet du 17 mai (La gouvernance des entreprises à droit de vote multiple), souhaite que la SEC réglemente sur le caractère permanent de la structure d’action à vote multiple.
Je crois que vous trouverez cette publication intéressante en ce sens qu’elle présente l’autre face de la médaille.
Dual-class stock has become the target of heightened attention, particularly in light of Snap’s recent IPO. While the structure remains popular for companies trying to respond to the short-term outlook of public markets—including companies in the technology and media sectors, as well as companies in more traditional industries ranging from shipping and transportation to oil and gas, and everything in between—dual-class stock continues to be the subject of considerable attack by various investor groups and some academics. Further, while a majority of dual-class companies are not technology companies, young technology companies continue to be the primary focus of governance activists. [1]
Despite the controversy over dual-class stock, we believe that the present system of private ordering with respect to dual-class stock will—and should—continue. Private ordering allows boards, investors, and other corporate stakeholders to determine the most appropriate capital structure for a particular company, given its specific needs. So long as the company makes appropriate disclosure of its capital structure, including the implications of this structure to its investors, we believe there is no need for further regulation on this issue.
The benefits of a system of private ordering have become increasingly apparent in the U.S. and across the globe. For example, both Nasdaq and the NYSE continue to actively solicit and list companies with multi-classes of stock. According to a recent Council of Institutional Investors (CII) study, about 10 percent of publicly listed companies have multi-class structures. This includes not just newly public and/or prominent technology companies such as Alphabet (formerly Google), Facebook, and Snap, or even numerous media companies such as CBS, Liberty Media, Sinclair Broadcast Group, Scripps, and Viacom, but also companies in every industry ranging from financial services (Berkshire Hathaway, Evercore, Houlihan Lokey, etc.) to consumer products (Constellation Brands, Coca-Cola Bottling Co., Nike, Panera Bread, etc.) to transportation and industrial companies (Swift Transportation, TerraForm, Quaker Chemical, Nacco Industries, etc.).
As the companies identified above demonstrate, many of the dual- or multi-class companies listed by the NYSE and Nasdaq continue to be among the most successful in the world—both financially and from a governance perspective. The success and prominence of these companies make it unlikely that there will be a broad effort among the exchanges to require them to change their governance structure.
The success of many dual-class companies has also led both Nasdaq and the NYSE to continue to support dual-class listings. For example, Nasdaq recently released a report (discussed on the Forum here) that included an endorsement of dual-class stock, including laying out the arguments why companies with dual-class stock should continue to be listed. [2] Among the reasons cited by Nasdaq was the recognition that encouraging entrepreneurship and innovation in the U.S. economy is best done by “establishing multiple paths entrepreneurs can take to public markets.” Because of this, each “publicly traded company should have flexibility to determine a class structure that is most appropriate and beneficial for them, so long as this structure is transparent and disclosed up front so that investors have complete visibility into the company. Dual-class structures allow investors to invest side-by-side with innovators and high-growth companies, enjoying the financial benefits of these companies’ success.” [3] While the NYSE has not recently issued any public statements on multi-class stock, it continues to actively seek to list companies with multi-class stock, including Alibaba, which chose to list on the NYSE after the Hong Kong stock exchange raised significant questions about its governance structure.
The trend towards private ordering on dual-class shares can also be seen globally. For example, less than two years ago, Hong Kong’s stock exchange rejected a proposal to allow companies with dual-class stock to list on its exchange. However, the Hong Kong Securities and Futures Commission (SFC) recently announced a new study to determine whether to permit dual-class listings (including possibly creating a separate exchange for companies listing dual-class stock). While the SFC’s decision includes consideration of a new trading exchange in Hong Kong for companies with multi-class structures, its actions have been widely interpreted as essentially reversing its prior decision. Additionally, the SFC’s chairman recently announced that the SFC “supports the consultation to allow the public to share their views on the dual-shareholding structure,” and he made it clear that the SFC was “open minded” about the possibility of listing dual-class companies.
Singapore appears to be going through a similar transition. Singapore also historically did not allow listings of dual-class companies, but in February 2017, the country released a paper titled “Possible Listing Framework for Dual-Class Share Structures.” The proposal has been the subject of considerable debate, with many large institutional investors (including those based in the U.S.) opposed to allowing any type of dual-class listing. At the same time, the head of Singapore’s Investors Association, which represents more than 70,000 retail investors and is the largest organized investor group in Asia, has become an outspoken advocate of dual-class stock, arguing that “retail investors are not idiots” and that any “capital market that is aspiring to be leading” should offer this alternative.
The trend can also be seen in Europe. In 2007, the EU considered imposing a one-share/one-vote requirement on publicly traded companies, but abandoned the idea at the time of the 2008 financial crisis. Now many EU countries are adopting some form of “time-based voting” shares, to encourage long-term investors by giving more votes to shareholders who own their shares for longer periods. [4] For example, France has adopted the “Florange Act,” which generally provides that shareholders who own their shares for two years will receive two votes per share. Italy has also considered loyalty shares, while in many of the Nordic countries companies with shares with multiple voting rights are common. [5]
At the same time, critics of dual-class stock in the U.S., especially within the institutional investor community, remain quite vocal. For example, the Securities and Exchange Commission’s (SEC’s) Investor Advisory Committee recently held a hearing on dual-class stock, where its use was sharply criticized by Commissioner Stein (whose term ends in June), as well as a representative from CII. [6] During the meeting, representatives from CII and other institutional investors urged the SEC to use its regulatory authority over the exchanges to limit the ability of companies to have dual-class structures, while also calling upon the companies that create the benchmark indexes to exclude companies with non-voting stock from these indexes (ironically, many of the same companies that create these indexes are CII members and among the world’s largest institutional investors).
More recently, two of the country’s leading academics, Harvard Law School professors Lucian Bebchuk and Kobi Kastiel, published an article (discussed on the Forum here) calling for a mandatory sunset provision on all dual-class stock for public companies. [7] The Bebchuk and Kastiel piece argues that “public officials and investors cannot rely on private ordering to eliminate dual-class structures that become inefficient with time,” and for that reason “[p]ublic officials and institutional investors should consider precluding or discouraging IPOs that set a perpetual dual-class structure.” Bebchuk and Kastiel conclude that “[p]erpetual dual-class stock, without any time limitation, should not be part of the menu of options” for public companies.
We disagree with Bebchuk and Kastiel on the need for additional regulation in this area and, further, do not believe that the SEC will adopt the Bebchuk and Kastiel proposal. While the SEC has not recently taken a formal position on dual-class stock, its new leadership is certainly familiar with the issue. For example, while Chairman Clayton was a partner at Sullivan & Cromwell, he represented many companies with dual-class share structures, and William Hinman, the SEC’s new Director of Corporate Finance, represented Alibaba in its IPO. Mr. Hinman, who was based in Silicon Valley before taking his new position at the SEC, was also involved in a number of other IPOs where companies have dual-class stock. While it is impossible to predict the future positions of the SEC, Chairman Clayton has emphasized that one of his top priorities is to reverse the decline in U.S. public companies that has occurred over the last 20 years. As Nasdaq recognized, one way to foster increased numbers of IPOs (as well as companies staying public rather than going private) is by allowing companies (and entrepreneurs) the option of dual-class shares and other alternative capital structures.
We agree with Nasdaq and believe that dual-class stock is an issue that is best left to private ordering. For some companies, dual-class stock is both necessary and appropriate to respond to the corporate governance misalignment that exists in our capital markets today. In particular, many of the rules governing our capital markets have the practical impact of favoring short-term investors. When responding to this governance misalignment it is understandable that some companies may choose dual-class (or multi-class) stock. While multiple classes of stock are obviously not the right model for all companies (and it must be noted that there are many different types of capital structures even within the multi-class framework), there is no single capital structure that is right for all companies. Given the dynamics of our capital markets and the ever-changing needs of entrepreneurs and companies, a company’s capital structure is best left to a company’s investors and a system of private ordering based upon full disclosure.
4For a lengthier discussion on time-based voting and its possibilities in the U.S., see David J. Berger, Steven Davidoff Solomon, and Aaron Jedidiah Benjamin, “Tenure Voting and the U.S. Public Company,” 72 Business Lawyer 295 (2017).(go back)
Dans ce billet, je tiens à souligner que plusieurs problèmes de relations humaines au sein de l’entreprise sont totalement inconnus du conseil. C’est pourquoi le CA doit nécessairement compter sur des administrateurs qui sont préoccupés par les aspects humains de l’organisation. Ces administrateurs sauront poser les bonnes questions afin de mieux connaître le moral des troupes ainsi que le degré de sensibilité de la direction par rapport aux « problèmes de RH ».
Les conseils d’administration sont beaucoup plus intéressés par les perspectives stratégiques et les résultats financiers. Quels sont les sentiments des employés envers la haute direction ? Trop souvent, on constate une distance énorme entre les employés et les dirigeants, si bien qu’on a l’impression que ceux-ci vivent dans un autre monde. L’exemple de Bombardier est éloquent à ce sujet…
Les comités de ressources humaines semblent davantage se préoccuper du bien-être de la haute direction que de la santé du climat de travail organisationnel. À cet égard, les cadres intermédiaires doivent jouer leurs rôles de leaders auprès de leurs employés, en échangeant fréquemment avec eux, en fixant des objectifs réalistes, en les aidant à se développer et en reconnaissant la valeur de leur contribution.
À mon avis, le conseil d’administration doit se doter d’un tableau de bord faisant état des aspects humains liés au succès de l’entreprise. À titre d’exemple, mentionnons la qualité du travail, la rotation du personnel, les défis de recrutement, les plaintes, la rémunération des employés en comparaison de celle de la haute direction, le moral des employés, l’appréciation du travail, la fierté d’appartenir à l’organisation, les indices de bonne réputation de l’entreprise en tant qu’employeur, etc.
La culture de l’organisation est généralement un facteur très négligé par les administrateurs. C’est pourquoi le Collège des administrateurs de sociétésa conçu un module ayant pour thème : Leadership, communications et ressources humaines. Ce module aborde la culture organisationnelle et son influence sur la performance de l’entreprise, ainsi que le leadership du management et l’importance que les membres du conseil doivent y accorder.
Enfin, les administrateurs doivent être conscients de la qualité de leur bassin de talents, lequel constitue assurément un avantage concurrentiel unique.
Je vous recommande la lecture d’un court article de Janet Candido*, paru dans le Globe and Mail du 19 mai, qui milite pour l’ajout d’experts en RH sur les conseils d’administration.
For most public companies, the board of directors is usually composed of experienced, senior leaders who focus on high-level issues such as finance and strategy, believing these two functions, specifically, to be the foremost way to protect the interests of the shareholder. But an often-overlooked – yet equally important – role among boards is that of HR leadership, an increasingly popular point of view that’s also widely advocated by Richard Leblanc, professor at York University and expert on corporate governance.
As an example, a number of e-mails from senior employees in a company were disparaging of the company’s CEO, coupled with issues raised in an employee engagement survey that pointed to a complete lack of confidence in the CEO’s leadership. These issues – which included being dismissive of employee complaints, expecting unpaid overtime (so his budget looked good) and an unwillingness to accept accountability while blaming others – were unknown to the board and the chair of the board felt they should have been more aware.
In fact, they should have been more aware. While the directors are all very competent professionals, well versed in their areas of specialty, they had never thought to question issues of human capital. They focused on the business side of things, believing that the CEO was on top of the people issues. There was no HR expertise on this board, a mistake that led to some costly missteps. Had an independent HR leader been involved, he/she would have seen the signs: increased turnover, difficulty hiring top talent, an apathetic leadership team and missed deadlines. Eventually, this resulted in lost productivity and revenue, as well as damage to the company’s reputation, a situation that is much harder to fix – and takes more time.
If the board is there to protect the interests of the stakeholders, part of doing so requires an understanding of the culture and the depth of talent within the organization. Attention must be paid to employee engagement factors. In their course of duty, boards discuss issues and make decisions, but understanding the impact that these decisions will have on the culture is critical.
Board members may not know exactly what information they should be getting and discussing when it comes to people issues or even how to evaluate that information once received, but the best way to change this is to stop assuming and start asking questions. Are they comfortable with the depth of talent in the organization as it relates to the ongoing operations, as well as specific initiatives that the board is considering? Are there enough skilled people in place? Is the leadership engaged and committed? Do they have the confidence of the employees? Do employees understand the objectives of the company and do they feel good about where they are working?
Without this information, any board debates around strategy cannot be complete. The strategy being discussed and proposed can succeed or fail on the strength of the human capital, so this must be a consideration. And the board needs to understand where the organization is vulnerable.
It is easy to assume the CEO has the operations well in hand. In most cases, they likely do, but it can be disastrous if not. Even a CEO may not have the specific depth of skills or knowledge to accurately predict or interpret the impact certain strategies may have when it comes to human capital. The board is not doing its job if it doesn’t take this into consideration.
While an internal CHRO can provide some input, they cannot replace the independent oversight role of a board member or adviser. An HR leader who does not report to the CEO is not beholden, first and foremost; they will understand the impact of the information provided and the risks, if any, that exist. He or she can identify gaps in the information provided and any areas of vulnerability. This will result in a more robust debate that provides greater insight to a well-designed, well-executed process and plan.
*Janet Candido is the principal of Candido Consulting Group.
Voici un article de Karim Benessaieh publié dans la section Actualité expliquée de La Presse+ Affaires le 13 mai 2017.
L’auteur apporte les précisions requises quant aux titres et fonctions du président du conseil de Bombardier, Pierre Beaudoin.
Pierre Beaudoin était président et chef de la direction (CEO ou PDG) de Bombardier depuis 2008. En 2015, il devient le président « exécutif » du conseil d’administration de Bombardier.
Récemment, ce dernier a renoncé à la portion « exécutive » de ses fonctions. Qu’est-ce que cela implique pour le commun des mortels ?
C’est exactement ce à quoi Karim Benessaieh a tenté de répondre dans son article, reproduit ci-dessous, auquel j’ai participé.
Bonne lecture ! Vos commentaires sont les bienvenus.
Qu’est-ce qu’un président exécutif ? Peut-on être PDG, président du conseil d’administration et chef de la direction en même temps ? Dans la tempête qui ébranle Bombardier depuis six semaines, il est facile de se perdre dans les étiquettes. La Presse a demandé à deux experts en gouvernance d’éclairer notre lanterne.
À quoi a renoncé exactement Pierre Beaudoin en retirant la partie « exécutive » de son mandat ?
À la base, Pierre Beaudoin, fils de Laurent Beaudoin et de Claire Bombardier et donc petit-fils de Joseph-Armand Bombardier, est le président du conseil d’administration de l’entreprise depuis 2015. Son rôle est de « gérer le conseil et [d’]établir l’ordre du jour » pour les 15 membres de cette instance, comme le précise le site de Bombardier, qui ne fait aucune référence à l’aspect « exécutif » de son travail.
Dans l’avis de convocation des actionnaires, cette semaine, on reprend la formule un peu vague selon laquelle M. Beaudoin est en outre chargé de « la définition d’une orientation stratégique et [de] la gestion des relations entretenues avec certaines parties prenantes et avec la clientèle ». Ce sont ces dernières responsabilités qu’il a perdues.
Vous ne nous éclairez pas beaucoup…
Désolé, c’était la réponse officielle. C’est que le « président exécutif » est une bête un peu curieuse souvent associée aux entreprises familiales ou dont le fondateur est encore bien présent. Aux États-Unis, peu de confusion : pour 50 % des entreprises cotées en Bourse, le PDG (ou CEO) est également président du conseil d’administration. Le président du conseil, dans ces cas, est « exécutif » de facto. Au Canada, seulement 14 % des entreprises sont dirigées par un PDG qui est en même temps président du conseil d’administration.
Par contre, dans une sorte de formule mitoyenne, certaines entreprises d’ici ont donné des responsabilités élargies à leur président du conseil en lui ajoutant l’étiquette « exécutif » : il devient dans les faits un deuxième PDG.
Au Québec, CGI, Couche-Tard et Cascades ont donné ce titre à celui qui préside leur conseil d’administration. « C’est une formule hybride, résume Michel Nadeau, directeur général de l’Institut sur la gouvernance. Ça reflète généralement une situation temporaire où le nouveau PDG apprend à gérer, avec l’entrepreneur fondateur. »
Et c’est bien d’avoir un président du conseil qui se mêle d’administration ?
Un peu de contexte ici. Depuis plus d’une décennie, au Canada et en Europe, les autorités réglementaires, les experts en gouvernance et les investisseurs institutionnels comme la Caisse de dépôt et placement du Québec suggèrent fortement de séparer les fonctions de président du conseil d’administration et de président de l’entreprise. Aucune loi n’impose cette division des tâches, cependant.
« On veut éviter les conflits d’intérêts, explique Jacques Grisé, président de l’Ordre des administrateurs agréés du Québec. Séparer les deux postes est un signe de bonne gouvernance, et on est en train de le reconnaître même aux États-Unis, où ça s’améliore graduellement. »
C’est le conseil d’administration qui embauche le PDG et fixe sa rémunération, rappelle M. Nadeau. « Le président exécutif est un peu coincé entre les deux. Quand il arrive avec une proposition de rémunération qui inclut la sienne, c’est bizarre. Quand il travaille 40 heures par semaine avec le PDG alors qu’il doit pouvoir le confronter au conseil d’administration, ça donne une situation incongrue. » C’est une « simple question de logique », estime-t-il, qu’il n’y ait pas un cumul des pouvoirs au sein d’une entreprise. « Il faut un superviseur et un supervisé, un contrepoids. »
Est-ce que les entreprises qui séparent les fonctions de président du conseil et de PDG s’en portent financièrement mieux ?
« Les études ne sont pas très claires en ce sens, mais on voit que partout dans le monde, on essaie d’implanter cette séparation », répond M. Grisé. Cette question précise fait partie d’un vaste ensemble, la bonne gouvernance, qui comprend bien d’autres exigences, rappelle M. Nadeau. « Dans le cas de Bombardier, ç’aurait été une bonne chose d’avoir un président du conseil indépendant. C’est souhaitable, mais il faut être réaliste : dans une entreprise contrôlée par une famille, c’est demander de l’héroïsme. »
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Karim Benessaieh est reporter économique à La Presse depuis 2000.
Ce texte provenant de La Presse+ est une copie en format web. Consultez-le gratuitement en version interactive dans l’application La Presse+.
Voici un cas de gouvernance, publié en mai 2017 sur le site de Julie Garland McLellan* qui présente une situation dans laquelle le président du conseil d’une société publique se place en porte-à-faux avec les membres de son conseil, et éventuellement avec les actionnaires.
Les administrateurs ont été à l’écoute des principaux actionnaires en mettant en place une procédure acceptable pour les deux parties. Cependant, Oliver constate que le processus adopté a pour effet de décourager certains candidats.
De plus, il semble que le président du conseil a sa petite idée sur le choix du candidat que le conseil devrait promouvoir. Il invoque également le fait que, comme président du comité des ressources humaines, il aura le dernier mot !
Le cas présente la situation de manière assez succincte, mais explicite ; puis, trois experts en gouvernance se prononcent sur le dilemme qui se présente aux personnes qui vivent des situations similaires. Je vous invite donc à lire ces opinions en allant sur le site de Julie.
Bonne lecture ! Vos commentaires sont toujours les bienvenus.
Our case study this month looks at a listed company that has inadvertently triggered a power struggle between its chair and its shareholders.
Oliver is a board member and audit committee chair of a medium sized listed company; he also sits on the nominations and remuneration committee which is chaired by the board Chairman. Some of the larger shareholders complained after the last board renewal that they had not been given any chance to influence the selection criteria or, as one director stood for one vacancy, any real choice.
The board took these complaints seriously and when looking to recruit another new director they engaged with these shareholders to agree selection criteria, appointment of a consultant to help the board source from a wider pool of potential applicants, and a process. It was agreed that the board would put two candidates to the AGM so that shareholders had a meaningful choice and only the candidate with the most votes would be appointed. This strategy was not popular with the applicants and several withdrew because they felt it would harm their reputations to stand for, and then fail to gain, a competitive board election.
However, the process continued and the board now has two excellent candidates who are willing to give the shareholders a choice at the AGM. The Chairman is very keen on one of the applicants and less keen on the other. He has asked the board to put forward only his preferred candidate as “the chair should have the final say on composition of his board”. The board meeting discussion got quite heated and the Chairman stamped out of the room in a fit of temper.
Oliver’s colleagues are looking to him, as the longest serving director, to lead the board out of this mess.
Voici un document présentant, de manière complète, les pratiques et les outils utilisés par les présidents de conseils d’administration, à l’échelle internationale.
Le rapport de cent pages, intitulé Commonalities, Différences, and Future Trend, publié sous l’égide de INSEAD Corporate Governance Initiative et de Ward Howell Talent Equity Institute Survey, par Stanislav Shekshnia et Veronika Zaviega, tente de cerner les exigences du rôle de « Chairman » ainsi que les conditions liées à l’efficacité des présidents de conseils dans un contexte mondial.
Through interviews with professional chairs in different parts of the world, the report identifies and compares specific practices and instruments used in different countries giving insights into pertinent issues surrounding the work of the chair and development of future trends over the next decade.
Relatively little is known about board chairs as most of their work is done behind closed doors. They deal with highly sensitive matters but rarely appear in public. They have no executive power but preside over the most powerful body in the organisation – the board of directors. Their performance is critically important for every company but they still need help to improve it. Yet they have no boss, no peers, no one to turn to for an advice. They learn mostly by trial and error.
To respond to this paradox, INSEAD launched “Leading from the Chair”, a specialised program held twice a year for individuals from all over the world who are keen to understand what makes a good chair. We discovered how chairs from different countries face similar challenges and that they all seek practical ways to deal with them. Our goal is to help them to identify and adopt effective practices to perform what is a very demanding job.
To provide hard data we launched a Global Chair Research Project, inviting more than 600 chairpersons to participate in a survey with a structured questionnaire. From the 132 responses received from 30 countries, we compiled the INSEAD Global Chair Survey 2015. Our research provided valuable insights into their demographics, motivation, background, remuneration and the challenges they encounter.
As a next step we wanted to identify and compare specific practices and instruments used in different countries. A team of experts were assembled to conduct interviews with professional chairs in different parts of the world – Belgium, Denmark, Italy, the United Kingdom, Russia, Singapore, Switzerland, Denmark, and the Netherlands. This report presents our preliminary findings. As the research continues, we expect to publish results for 16 countries by the end of 2017.
This publication can be read either as a whole or in chapters. Each country account can be read as a stand-alone without prior knowledge of what is said elsewhere. The introduction describes our methodology, some conceptual models which facilitate understanding of the work of a chair, as well as a summary of our major findings. The “Future Trends” section offers the research team’s view on how the chair’s role and function will evolve in the next decade.
Yvan Allaire m’a fait parvenir un texte publié, dans Le Devoir, qui pose les bonnes questions sur la rémunération des dirigeants.
Les réponses apportées par les auteurs aident à mieux comprendre le phénomène de la rémunération, lequel est tributaire des circonstances et des types d’organisations.
Je crois que ce court texte devrait clarifier quelque peu la nature des programmes de rémunération que les conseils d’administration devraient adopter.
Bonne lecture ! Vos commentaires sont les bienvenus.
La rémunération des dirigeants | quand ça va bien, quand ça va mal
par Yvan Allaire et François Dauphin
Une responsabilité cruciale pour tout conseil d’administration est certes de maintenir et renforcer la réputation de l’entreprise auprès des publics critiques pour son succès et sa survie. Les conseils doivent, c’est la loi, agir dans l’intérêt à long terme de l’entreprise. Ils doivent se préoccuper de l’impact des montants payés à leurs dirigeants sur la légitimité sociale de leur entreprise.
Toutefois, établir une juste rémunération pour les dirigeants d’entreprises est devenu pour leurs conseils d’administration une sorte de nœud gordien ; mais au fil des années, en conséquence des pressions exercées sur les conseils, des principes de rémunération généralement reconnus (PRGR) furent proposés et adoptés par la plupart des entreprises. Ces principes portent sur plusieurs aspects de la rémunération, parmi lesquels on trouve ceux-ci :
Une proportion importante de la rémunération des hauts dirigeants doit être « à risque », c’est-à-dire qu’elle doit s’arrimer à des mesures de performance financière ou être associée directement à la valeur du titre ; en clair, cela signifie qu’une grande partie de la rémunération prend la forme d’options sur le titre ou d’unités dont le prix est lié au prix de l’action ;
Le montant total de la rémunération est établi en référence à celui octroyé aux dirigeants d’entreprises dites « comparables » ; cette démarche se veut une façon de mesurer la valeur « marchande » du dirigeant, que l’on estime plus mobile qu’à une autre époque.
Pourvu que le titre de la société montre une performance positive au cours de la dernière année, idéalement une performance supérieure à un indice pertinent, la rémunération des dirigeants ne suscitera pas de réaction outragée, du moins de la part des actionnaires institutionnels.
Cette démarche de rémunération est devenue la norme et fait en sorte que des niveaux de rémunération que d’aucuns jugent inexplicable et inacceptable ne suscitent qu’une agitation de brève durée dans les médias… habituellement.
Évidemment, si la performance financière de l’entreprise est médiocre, les actionnaires pourront manifester leur mauvaise humeur en exerçant leur droit de vote (consultatif) sur la rémunération des dirigeants ou encore en votant contre l’élection de certains membres du conseil.
Tout change ou devrait changer si l’entreprise se trouve en situation difficile exigeant un vigoureux redressement. Les PRGR habituels deviennent caduques. Comment convient-il de rémunérer la direction dans ces circonstances ?
Rémunération des dirigeants d’une entreprise en redressement
Cette entreprise doit recruter des dirigeants capables de redresser la situation. Comment persuader des cadres supérieurs de laisser un emploi dans une société stable pour assumer les risques d’un emploi au sein d’une entreprise en redressement ?
Plus que pour une société en continuité stratégique, le redressement d’une entreprise ne se fait qu’au prix d’un travail acharné, en situation de stress permanent pour les dirigeants. Ceux-ci devraient-ils être moins bien payés que ceux-là, surtout si les causes des difficultés de l’entreprise ne leur sont pas imputables?
Quel programme de rémunération devrait adopter le conseil d’administration dans une telle situation?
a) Puisque la trésorerie et les flux financiers sont critiques pour l’entreprise en redressement, la rémunération des premiers dirigeants ne devrait comporter que le minimum de déboursés monétaires ; ainsi pas de bonus annuel et pas d’augmentation salariale ;
b) Par contre, au moment de l’embauche de nouveaux dirigeants, des options sur le titre devraient leur être accordées en nombre suffisant ; bien que nous soyons, en principe, opposés aux octrois d’options, cette forme de rémunération est inévitable dans des circonstances de redressement ; ces options ne devraient être exerçables qu’au terme de trois ans à l’emploi de la société ; si la nouvelle équipe de direction réussit l’opération de redressement, elle en recevra des bénéfices monétaires considérables ;
c) Cependant, il faut abandonner la pratique d’ajouter à chaque année de nouvelles options à la rémunération de ces dirigeants ;
d) Le conseil ou ses porte-parole devront expliquer clairement que ces options ne font aucun usage de la trésorerie de l’entreprise et que la valeur monétaire que l’on attribue à cette forme de rémunération est entièrement hypothétique, basée sur une formule mathématique discutable d’ailleurs. Si les nouveaux dirigeants ne réussissent pas à redresser l’entreprise, la valeur de ces options risque d’être « zéro » !
e) Dans un contexte de redressement, les premiers dirigeants ne devraient pas recevoir d’unités reliés au prix de l’action autre que des options ;
f) Pour les membres de la direction d’expertise plus technique et recrutés dans le cadre du redressement, le conseil doit expliquer que leur rémunération fut établie au niveau nécessaire pour les attirer et pour assurer leur rétention. Leur programme de rémunération devrait comporter une forte composante variable attribuée au moment de se joindre à l’entreprise seulement.
En somme, dans un contexte de redressement parfois avec retentissement social et politique, le conseil d’administration doit concevoir des programmes de rémunération inédits et sensibles à ces réalités.
Un porte-parole du conseil, son président ou, si celui-ci est en cause, l’administrateur principal, doit défendre les décisions du conseil sur les tribunes médiatiques. Contrairement à la pratique au Royaume-Uni où le président du conseil devient le principal porte-parole de la société pour tout ce qui relève de la gouvernance, les conseils d’administration nord-américains adoptent à tort une posture effacée et s’absentent de la scène médiatique quand l’entreprise dont ils assument la gouvernance est soumise à des critiques.
*Yvan Allaire, Ph. D. (MIT), MSRC, Président exécutif du conseil, IGOPP, Professeur émérite de stratégie, UQÀM
**François Dauphin, MBA, CPA, CMA
Les opinions exprimées dans ce texte n’engagent que leurs auteurs.
Lorsqu’un PDG d’une grande entreprise démissionne ou se retire, l’organisation se retrouve souvent en mode de gestion de crise. C’est alors que certains CA optent pour la nomination d’un de leurs membres comme premier dirigeant, pour une période plus ou moins longue ! C’est l’objet de l’étude du professeur Larker.
Le nouveau PDG connaît déjà très bien l’organisation et, puisqu’il n’est pas membre du cercle fermé des hauts dirigeants, il est bien placé pour orchestrer les changements nécessaires ou pour poursuivre une stratégie qui s’était avérée efficace.
L’étude effectuée montre que sur les entreprises du Fortune 1000, 58 étaient dirigées par un ex-administrateur. Les deux tiers des cas étaient liés à une démission soudaine du PDG. Seulement, un tiers des nouveaux PDG avait fait l’objet d’une succession planifiée.
Également, l’étude révèle que 64 % des administrateurs nommés comme PDG l’étaient à la suite d’un problème de performance.
Il appert que les nominations se font très rapidement, souvent le même jour de la démission du PDG. Les nominations se font par intérim dans 45 % des cas, et permanente dans 55 % des cas, ce qui est un peu surprenant étant donné que l’engagement se fait sans les formalités de recrutement habituelles.
Enfin, il ressort de cela que les administrateurs nommés restent en fonction seulement 3,3 ans, comparativement à 8 ans pour les PDG des grandes sociétés du Fortune 1000.
Enfin, les deux tiers des administrateurs nommés avaient une expérience de PDG dans une autre entreprise auparavant. La performance de ces nouveaux administrateurs nommés n’est pas jugée supérieure.
Je vous invite à lire cet article si vous souhaitez avoir plus de détails.
Many observers consider the most important responsibility of the board of directors its responsibility to hire and fire the CEO. To this end, an interesting situation arises when a CEO resigns and the board chooses neither an internal nor external candidate, but a current board member as successor.
Why would a company make such a decision? The benefit of appointing a current director to the CEO position is that the director can act as a hybrid “inside-outside” CEO. He or she is likely well versed in all aspects of the company, including strategy, business model, and risk-management practices. A current director likely also has personal relationships with the executive team and fellow board members, making it easier to determine cultural fit prior to hiring. At the same time, this individual is not a member of the current senior management team, and therefore has greater freedom to make organizational changes if needed. On the other hand, appointing a current director as CEO has potential drawbacks. The most obvious of these is that it signals a lack of preparedness on the company’s part to groom internal talent.
To understand the circumstances in which a company appoints a current board member as CEO, we conducted a search of CEO successions among Fortune 1000 companies between 2005 and 2016 and identified 58 instances where a non-executive (outside) director became CEO. Some companies made this decision more than once during the measurement period, and so our final sample includes 58 directors-turned-CEO at 50 companies.
Most director-turned-CEO appointments occur following a sudden resignation of the outgoing CEO. Over two-thirds (69 percent) follow a sudden resignation; whereas only one-third (31 percent) appear to be part of planned succession. Furthermore, director-turned-CEO appointments have an above average likelihood of following termination of a CEO for performance. Half (52 percent) of the outgoing CEOs in our sample resigned due to poor performance and an additional 12 percent resigned as part of a corporate-governance crisis, such as accounting restatement or ethical violation. That is, 64 percent of director-turned-CEO appointments followed a performance-driven turnover event compared to an estimated general market average of less than 40 percent.
Shareholders do not appear to be active drivers of these successions. In over three-quarter (78 percent) of the incidents in our sample, we failed to detect any significant press coverage of shareholder pressure for the outgoing CEO to resign. (This does not rule out the possibility that shareholders privately pressed the board of directors for change.) In 13 of 58 incidents (23 percent), a hedge fund, activist investor, or other major blockholder played a part in instigating the transition.
In most cases, companies name the director-turned-CEO as successor on the same day that the outgoing CEO resigns. In 91 percent of the incidents in our sample, the director was hired on the same day that the outgoing CEO stepped down; in only 9 percent of the incidents was there a gap between these announcements. When a gap did occur, the average number of days between the announcement of the resignation and the announcement of the successor was approximately four months (129 days). These situations included a mix of orderly successions and performance- or crisis-driven turnover.
The stock market reaction to the announcement of a director-turned-CEO is modest and not significantly different from zero. Because the outgoing CEO resignation tends to occur on the same day that the successor is named it is not clear how the market weighs the hiring decision of the director-turned-CEO relative to the news of the outgoing CEO resignation. In the small number of cases where the outgoing CEO resigned on a different date than the successor was appointed, we observe positive abnormal returns both to the resignation (2.4 percent) and to the succession (3.2 percent), suggesting that in these cases the market viewed these decisions favorably.
A large minority of director-turned-CEO appointments appear to be “emergency” appointments. In 45 percent of cases, directors were appointed CEO on an interim basis, although in a quarter of these the director was subsequently named permanent CEO. In the remaining 55 percent of cases, the director was named permanent CEO at the initial announcement date.
In terms of background, most directors-turned-CEO have significant experience with the company, with the industry, or as CEO of another company. Fifty-seven percent of directors-turned-CEO in our sample were recruited to the board during their predecessor’s tenure and served for an average of 6.9 years before being named CEO. Two-thirds (67 percent) had prior CEO experience at another company, and almost three-quarters (72 percent) had direct industry experience. Of note, only 9 percent had neither industry nor CEO experience.
Of note, directors-turned-CEO do not remain in the position very long, regardless of whether they are named permanently to the position or on an interim basis. We found that the directors-turned-CEO who served on an interim basis remained CEO for 174 days (just shy of 6 months) on average; directors permanently named to the CEO position remained CEO for only 3.3 years on average, compared to an average tenure of 8 years among all public company CEOs. It might be that their shorter tenure was driven by more challenging operating conditions at the time of their appointment, as indicated by the higher likelihood of performance-driven turnover preceding their tenure.
Finally, we do not find evidence that directors-turned-CEO exhibit above-average performance. Across our entire sample, we find slightly negative cumulative abnormal stock price returns (-2.3 percent) for companies who hire a director as CEO, relative to the S&P 500 Index. The results are similar when interim and permanent CEOs are evaluated separately. This suggests that the nature of the succession, rather than the choice of director as successor, is likely the more significant determinant of performance among these companies.
The complete paper is available for download here.
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David Larcker is Professor of Accounting at Stanford Graduate School of Business. This post is based on a paper authored by Professor Larcker and Brian Tayan, Researcher with the Corporate Governance Research Initiative at Stanford Graduate School of Business.
La firme-conseil ISS, (Institutional Shareholder Services) publie chaque année une étude de l’évolution des pratiques de gouvernance aux É.U. (Board Practices Study).
Rob Yates, vice-président d’ISS, est l’auteur de cet article paru sur le site de Harvard Law School Forum on Corporate Governance. Il y aborde cinq tendances majeures.
Les investisseurs continuent d’exercer des pressions sur les administrateurs du conseil, entre autres en continuant de demander d’inclure de nouvelles candidatures dans la circulaire de procuration.
On constate que les pratiques généralement reconnues de bonne gouvernance sont adoptées dans presque toutes les grandes sociétés ; elles sont de plus en plus acceptées dans les plus petites entreprises. On fait ici référence aux élections annuelles, au vote majoritaire et à l’élimination des pilules empoisonnées.
La question du choix d’un président du conseil totalement indépendant et différent du CEO semble être moins problématique si la société fait appel à président désigné (lead director) indépendant et fort.
La rémunération des administrateurs de sociétés a continué de croître significativement. Les CA évaluent différentes approches à la compensation des administrateurs. Ainsi, on élimine de plus en plus les jetons de présence pour les réunions et les conférences téléphoniques. La rémunération des administrateurs s’est accrue de 17 % de 2012 à 2016 tandis que celle des PDG a augmenté de 10 % pendant la même période.
ISS a produit plusieurs études sur les tendances en matière de limite des mandats (tenure), du renouvellement des administrateurs du CA et de l’importance de la diversité. Si le sujet vous intéresse, l’auteur vous réfère à plusieurs études américaines et mondiales.
This year’s Board Practices Study focuses not only on longstanding issues traditionally covered, but on those which have driven increased shareholder interest in the boardroom over the past several years. Governance continues to evolve, but investor focus in recent years has been particularly pointed as new concerns have emerged, and the ways in which companies address those concerns adapts to meet market demands. Particular focus has been placed on the role of the board as a representative of shareholders at a company, and how the board’s structure and practices promulgate this responsibility. As always, this study provides a snapshot of these facets of public company boards in the S&P 1500 for investors and issuers to compare and contrast.
Investors are continuing to push for board accountability
The pyroclastic spread of proxy access over the past two years has arguably been the most prominent governance story in the United States. In two short years, the S&P went from having only a handful of companies with proxy access, to having over half its constituents offering shareholders the right. Proxy access is also starting to show up in shareholder proposals at smaller firms; as of March 14, ISS is tracking a dozen such proposals at S&P 400 companies.
Advisory Board Best Practices: Roles and Advice
Proxy access is the most recent chapter in the much longer story of shareholders seeking board accountability. The next chapters are underway, with investors focusing on board self-regulation practices and measures, such as director tenure and board refreshment, board diversity, board evaluations, mandatory retirement ages, and more. Some of these are showing promise—such as board refreshment and continuing progress on gender diversity—while others are lagging, such as non-gender measures of board diversity.
Central to these concerns is shareholders’ desire that boards develop the skills, expertise, awareness, and experience to accurately assess and effectively manage emerging risks, such as cyber and environmental risks, and ensure that boards are constantly searching for weaknesses (and, when and where appropriate, soliciting external help to identify blind spots).
Traditional concerns still exist, but companies are making progress
More traditional approaches to increasing accountability, such as majority vote standards and annual elections in the director election process—features that are near-ubiquitous in the largest companies—have been adopted in greater frequency by smaller companies. Many problematic governance practices, such as poison pills, are also increasingly rare.
Investors are more accepting of alternative independent board leadership structures
Demonstrating that governance is both a give and take endeavor, investors are more accepting of alternative forms of independent board leadership. Whereas investors have historically favored independent chairs, many are increasingly comfortable with an alternative structure whereby a strong and empowered lead independent director counterbalances a combined chair/CEO.
Director compensation increased sharply
A new feature in this year’s study is an evaluation of director pay covering the preceding five years. While compensation disclosure for non-employee directors is not new itself, the rules and guidelines governing director pay disclosure have only recently standardized. Beginning in December 2006, SEC rules required the disclosure of director pay in a standardized table format. This disclosure increased transparency and comparability between companies. Additionally, both the NYSE and NASDAQ require that boards consider director pay when determining director independence for purposes of meeting listing requirements.
Director compensation has received increased scrutiny in recent years, particularly given rising pay levels and high-profile shareholder lawsuits alleging excessive pay. Amid this atmosphere, many companies have taken a proactive approach to director compensation programs, mainly through altering equity plans or, in a few rare instances, introducing ballot items.
As companies weigh the potential benefits of changing director pay structures, median pay continues to rise. In fact, non-employee director compensation grew 17 percent between 2012 and 2016, while median CEO pay in the S&P 500 (reported in ISS’ 2016 US Compensation Postseason Report) rose by less than 10 percent. One positive development is the streamlining observed among director compensation programs. For example, the elimination of meeting and telephonic meeting fees in many compensation structures.
Increased scrutiny of certain board practices has necessitated a more detailed review
Previous versions of the board study included an in-depth snapshot of new-director demographics and trends, such as tenure, refreshment, and diversity. As these components of board composition have become a significant part of the governance conversation, ISS has produced in-depth studies on each of these issues.
*Rob Yates is Vice President at Institutional Shareholder Services, Inc. This post is based on an ISS publication by Mr. Yates, Rachel Hedrick, and Andrew Borek.
Aujourd’hui, je ne peux passer sous silence la petite histoire de l’évolution de la pensée en gouvernance publiée par Lawrence Cunningham, professeur à la George Washington University Law School.
Ce court article a été publié sur le site du HLS Forum. Il décrit les grands courants de pensée et met l’accent sur les publications des bonzes universitaires américains.
Je suis assuré que cette brève chronologie des événements, à compter de 1976, vous donnera une vue d’ensemble utile de l’évolution de la discipline.
Bonne lecture !
The Ivory Tower on Corporate Governance
In 1976, [Directors & Boards]’s founding year, two influential academic works in corporate governance appeared: Berkeley law professor Melvin Eisenberg urged transforming the board from an advisory role to a monitoring model and mandating significant internal control systems, while University of Rochester economists Michael Jensen and William Meckling portrayed the firm as a nexus of contracts whose optimal design is for participants to choose.
These contrasting visions—obligatory uniformity versus free tailoring—have defined the field since, setting the boundaries of debate and helping participants think through positions. Into the early 1980s, the Eisenberg view dominated, with Columbia University law professor William Cary urging preemptive federal oversight of the field, traditionally handled by state law, and a generally pro-regulatory atmosphere imposing fiduciary mandates on independent directors and board committees.
But the nexus of contracts school soon ascended to greater influence, through the 1990s, after law professors such as Frank Easterbrook (now a judge) and Daniel Fischel, both of the University of Chicago, explored how the separation of ownership from control is a problem of agency costs, best addressed by contractual devices geared to maximizing shareholder value. Rather than federal mandates, states should experiment to offer a menu of tools for different corporations to tailor. Yale University law professor (also now judge) Ralph Winter theorized that competition among states for corporate charters constrained managers to promote shareholder interests.
While normative corporate governance scholarship has divided between the pro- and anti-regulatory camps of the 1970s and 1980s, the best academics learned from their intellectual opponents to refine stances and often forge consensus. For example, though assessments of the deal decade’s disruptive takeovers and comparative studies of non-U.S. practice found a place for non-shareholder constituents in corporate governance, a shareholder primacy norm nevertheless took root.
Even as both schools of thought contributed to the discourse, each had their heyday when current events cut in their favor. So the 1990s boom was a time of great enthusiasm for the economic approach, adding a productive trend of increasingly sophisticated empirical research, including on the value of state competition in corporate law. After the burst, however, and as widespread accounting fraud was revealed, scholars cited Eisenberg to diagnose failures to monitor and control—and prescribed cures found in the Sarbanes-Oxley Act (SOX). An industry-specific version of the dynamic transpired after the financial crisis, culminating in the Dodd-Frank Act.
In each case, scholarship was diverse, as pragmatic centrist resolution of pending challenges, exemplified by Columbia’s John Coffee, contended with cries on both normative sides of either too little or too much regulation (Yale’s Roberta Romano called SOX “quack governance”). Such episodes updated the Cary-Winter debate: full-scale federal preemption is probably dead but, as Harvard University law professor Mark Roe explained, less due to state competition than the threat to states of incremental federal incursion, a la SOX and Dodd-Frank.
Since 1976, scholars have helped shift power from managers to owners, especially institutional investors. Today, scholars such as Harvard Law professor Lucian Bebchuk urge continued expansion of shareholder power, while others, like UCLA law professor Stephen Bainbridge, observe and support a propensity toward director primacy instead. In the balance is the fate of shareholder activism, which though novel in some ways, at bottom raises issues debated for 40 years, particularly agency cost mitigation. Plus ça change, plus c’est la même chose.
Gouvernance | Jacques Grisé 